Inflacja i mocny USD mogą wywierać presję na polskie obligacje – Pekao TFI (wywiad)

Przesuwanie się szczytu inflacji, mocny USD i oczekiwania podwyżek stóp proc. mogą nadal wywierać presję na wyceny polskich obligacji. Wiele negatywnych czynników jest już wycenione przez rynek, co widać po wysokich rentownościach – uważa dyrektor zespołu zarządzania instrumentami dłużnymi Pekao TFI Dariusz Kędziora.

"Mamy przede wszystkim globalne obawy o inflację. Parę miesięcy temu inflacja też była najważniejszym problemem, szczególnie na rynku obligacyjnym, ale wtedy określaliśmy ją jako przejściową. Taka była retoryka banków centralnych i taki też był dominujący pogląd wśród inwestorów" – powiedział w rozmowie z PAP Biznes Dariusz Kędziora.

W tym momencie coraz więcej wskazuje na to, że inflacja nie ma charakteru przejściowego albo, że jej przejściowość się wydłuża.

"Szczyt, którego spodziewaliśmy się pod koniec tego roku, przeciągnie się na przyszły rok i widać też, że sam poziom szczytu inflacyjnego będzie dużo wyżej niż jeszcze pół roku temu sądziliśmy. Do tego dochodzą obawy, jak będzie wyglądała inflacja w przyszłym roku, jak szybko będzie spadała po osiągnięciu szczytu" – powiedział.

Dyrektor zespołu zarządzania instrumentami dłużnymi Pekao TFI zwraca uwagę, że pojawia się coraz więcej analiz i raportów wskazujących na to, że tempo opadania inflacji będzie powolne. Prognozy różnią się w zależności od kraju, Europa Środkowowschodnia wyróżnia się, jeśli chodzi o intensywność procesów inflacyjnych, dlatego sytuacja na rynku obligacyjnym w tym regionie jest najbardziej dynamiczna w ostatnim czasie.

"Do kwestii inflacji dokładają się też inne czynniki. Mamy do czynienia z przeszacowywaniem ścieżki stóp procentowych na głównych rynkach bazowych, szczególnie w Stanach Zjednoczonych, ale również w strefie euro. Inwestorzy zaczynają coraz częściej mówić o potrzebie podwyżki stóp procentowych, co prowadzi do silniejszego dolara. To determinuje zachowanie obligacji, gdyż są to wszystko okoliczności negatywne dla ich wycen" – powiedział Kędziora.

Rynek wycenia pierwszą podwyżkę stóp procentowych w USA w okolicach czerwca, lipca przyszłego roku.

"Wydaje mi się, że jest to dosyć racjonalna ocena. Nie wykluczam, że będzie presja ze strony rynków, żeby przyspieszyć tę podwyżkę. Wynika to też z wypowiedzi części członków Rezerwy Federalnej, którzy postulują przyspieszenie tzw. taperingu i ograniczania skupu obligacji na rynku wtórnym" – powiedział.

Zdaniem Dariusza Kędziory, pewne znaczenie dla oczekiwań co do zacieśniania polityki monetarnej miała też nominacja Jerome Powella na drugą kadencję w fotelu szefa Rezerwy Federalnej. Wcześniej prezydent USA Joe Biden rozważał wybór między Powellem a Leal Brainard, członkinią Rady Gubernatorów Rezerwy Federalnej.

"Ich poglądy na politykę monetarną i procesy gospodarcze bardzo się nie różnią, chociaż było wiadomo, że Brainard jest nieco bardziej gołębia. Skoro rynek jej szanse na wybór na prezesa Fed wyceniał na 40 proc., to musiał też w ten sposób dyskontować bardziej gołębią postawę Fed. Gdy nastąpiło potwierdzenie, że Powell będzie kontynuował swoją misję, rynek zaczął przeszacowywać swoje oczekiwania dotyczące przyszłej ścieżki stóp procentowych" – powiedział dyrektor zespołu zarządzania instrumentami dłużnymi Pekao TFI.

Kędziora nie spodziewa się istotnego spowolnienia inflacji w Stanach Zjednoczonych w pierwszej połowie 2022 roku. To czynnik, który będzie wspierał oczekiwania na zacieśnienie polityki monetarnej. Postępować też będzie poprawa na rynku pracy.

„To dwa kluczowe elementy, które Rezerwa Federalna bierze pod uwagę przy podejmowaniu decyzji. Wydaje się, że oba czynniki będą wskazywały, że polityka monetarna powinna być zacieśniania" – powiedział.

Dariusz Kędziora zwraca uwagę, że w 2018 roku, kiedy prezesem Fed również był Powell, Rezerwa Federalna zbyt mocno i szybko podnosiła stopy procentowe i pamięć o tamtych błędach może wpływać na dzisiejsze decyzje członków Fed i ewentualną ostrożność przy podwyżce stóp procentowych. Wskazuje jednak na diametralnie inną sytuację w tym momencie. Przede wszystkim na zupełnie innym poziomie jest inflacja.

Dyrektor zespołu zarządzania instrumentami dłużnymi Pekao TFI jest zdania, że presja na zacieśnianie polityki monetarnej będzie wspierała dolara i to będzie się też kładło cieniem na rynki wschodzące w najbliższym czasie.

„W Polsce dodatkowym elementem, który inwestorzy muszą rozpatrywać w kontekście rynku obligacji, jest kwestia waluty. O ile w pierwszej połowie roku Polska mogła się pochwalić bardzo dobrym wynikiem na rachunku obrotów bieżących, to teraz kwestia złotego się pojawiła m.in. właśnie w związku z pogorszeniem się sytuacji na rachunku obrotów bieżących oraz silnym dolarem, który niekorzystnie wpływa na waluty rynków wschodzących, w tym na złotego" – powiedział.

Kędziora dodaje, że do tej pory NBP był nieprzychylny, jeśli chodzi o umacnianie się złotego, ale na przykładzie kilku innych krajów widać, że nawet te banki centralne, które chciałyby mocniejszej waluty, niekoniecznie mogą to osiągnąć.

"Słaby złoty przekłada się na inflację. Inflacja u nas jest wysoka i rośnie we wszystkich kategoriach. To szeroki i mocny proces, który działa na wzrost rentowności obligacji" – powiedział.

Dyrektor zespołu zarządzania instrumentami dłużnymi Pekao TFI wskazuje też w kontekście ostatnich dużych ruchów na rentowności obligacji skarbowych na utrzymującą się bardzo dużą niepewność na polskim rynku. Dotyczy ona zarówno odczytów inflacji, jak i funkcji reakcji banku centralnego.

"Podejrzewam, że niepewność dotycząca inflacji będzie z nami jeszcze kilka miesięcy, a niepewność dotycząca funkcji reakcji banku centralnego pewnie dałoby się w krótkim czasie rozwiać, ale to osobna kwestia. Dochodzą do tego czynniki geopolityczne, które w mojej ocenie mają mniejsze znaczenie, aczkolwiek też rzutują na postrzeganie polskich obligacji przez inwestorów" – powiedział.

Dariusz Kędziora zwraca uwagę, że obecnie rynek oczekuje kolejnych bardzo szybkich podwyżek stóp procentowych. Stopa referencyjna, którą rynek wycenia, jest na poziomie 3,25 proc., a to dużo powyżej obecnego poziomu. Daje to więc nadzieję, że najgorsze jeśli chodzi o przeceny na polskich obligacjach mamy już za sobą.

"Można dyskutować, czy to, co wycenia rynek to dużo, czy mało. Z jednej strony wydaje się, że mamy wysoką oczekiwaną stopę, patrząc również historycznie, z drugiej – inflacja i zachowanie się inwestorów prowadzi na niektórych innych rynkach do jeszcze wyższych oczekiwanych stóp procentowych. Można w tym kontekście popatrzeć na Węgry, gdzie oczekiwana stopa procentowa jest nawet powyżej 5 proc, co jest wyrazem w dużym stopniu obaw o słabość węgierskiego forinta. Sytuacja fundamentalna polskiej gospodarki jest znacząco lepsza więc nie oczekujemy by stopy procentowe musiały być znacząco wyżej od tego, co już w tym momencie wycenia rynek" – powiedział.

Piotr Rożek (PAP Biznes)

pr/ mfm/