Bez materializacji ryzyk w II poł. ’24 być może będzie przestrzeń na b. delikatne obniżki stóp – Kotecki, RPP (wywiad)

W scenariuszu bazowym obecny poziom stóp proc. nie powinien być obniżany zbyt szybko, przy materializacji czynników niepewności jest ryzyko podwyżek stóp, ale bez nich być może w drugiej połowie 2024 r. pojawi się przestrzeń na bardzo delikatne obniżki – ocenił w rozmowie z PAP Biznes członek RPP Ludwik Kotecki.

"W moim scenariuszu bazowym obecny poziom stóp nie powinien być obniżany zbyt szybko. Wszystko zależy od czynników niepewności i jeżeli one miałyby się materializować, to widziałbym ryzyko podwyżek stóp, a jeżeli nie, to być może w drugiej połowie roku pojawi się przestrzeń na delikatne obniżki, ale bardzo delikatne. Trwałe obniżenie inflacji jest to ostateczny dla Rady parametr i cel, więc jeżeli główne czy regionalne banki centralne będą obniżać stopy, a nasza inflacja nie będzie schodzić do celu trwale, to nie będzie to dla mnie argument za obniżkami stóp w kraju” – powiedział Kotecki.

"Przesądzanie w lutym, że do końca roku Rada nie podejmie żadnych działań jest moim zdaniem daleko nieostrożne, a przez to niefortunne. Jesteśmy dopiero na początku roku, wciąż mierzymy się z sytuacją znacznie podwyższonej niepewności i przez kolejne 10 miesięcy wiele nieprzewidzianych rzeczy może się wydarzyć. Przed nami decyzje rządu w sprawie tarcz osłonowych, wpływ ostatnich podwyżek płac, waloryzacji rent i emerytur i transferów socjalnych na inflację, niepewny rozwój sytuacji w otoczeniu gospodarczym i wydarzenia geopolityczne” – dodał.

Prezes NBP Adam Glapiński poinformował na lutowej konferencji prasowej, że nie sądzi, by w RPP znalazła się do końca 2024 r. większość ani na obniżki stóp procentowych, ani na ich podwyżki.

Zdaniem Koteckiego, RPP jest obecnie wyjątkowo niejednomyślna i nie jest przekonana, że nie należy nic robić w polityce pieniężnej przez następne 10 miesięcy.

"Stanowiska poszczególnych osób w Radzie zaczynają się coraz bardziej polaryzować i są najbardziej przeciwstawne, bardziej niż w ostatnich dwóch latach. Są głosy, które by raczej mówiły o tym, że skoro inflacja spadnie do 2,5 proc., a taka może być w marcu, a stopy wynoszą 5,75 proc., to jest mocny argument za obniżeniem stóp. Druga część Rady mówi, i ja jestem bliższy temu stanowisku, że dopóki nie będziemy mieć silnego przekonania, że inflacja dojdzie do celu trwale, a nie na chwilę, to nie powinniśmy robić żadnych gwałtownych ruchów” – powiedział Kotecki.

"W tych czasach wciąż istnieją pewne zagrożenia i ryzyka, które - jeśli się zaczną materializować - to nie wykluczałbym, że konieczne byłoby skorygowanie stóp w górę. Skorygowanie - używam specjalnie tego słowa, bo moim zdaniem obniżki we wrześniu i październiku ub. roku wydarzyły się przedwcześnie i być może będzie trzeba naprawić ten błąd. Ale dziś ta korekta byłaby niezrozumiała. Podobnie jak sprzedaż obligacji skarbowych i gwarantowanych przez Skarb Państwa z portfela NBP” – dodał.

Członek RPP uważa, że obecnie RPP powinna najbardziej interesować się inflacją bazową, ponieważ polityka pieniężna jest w stanie bardziej oddziaływać na ten wskaźnik niż na zasadniczy CPI, który jest silnie zaburzany tarczami i efektami bazy. Zauważa, że inflacja bazowa ostatnio zaskakuje pozytywnie, a utrzymanie się jej w trendzie malejącym będzie argumentem za niepodnoszeniem stóp proc.

"Inflacja bazowa co prawda się obniża, ale dużo wolniej niż headline inflation i oczywiście nie dojdzie do 2,5 proc. w rozsądnym horyzoncie. Natomiast ta miara zaskakuje w ostatnim czasie pozytywnie, czyli spada szybciej niż oczekiwania analityków. Natomiast tu także należy zachować ostrożność, bo nie wiemy jak silne będą impulsy popytowe w 2024 r. Pamiętamy, że luka popytowa ciągle jest ujemna, co będzie hamowało presję inflacyjną, ale powoli będzie się ona domykać” - uważa Kotecki.

"Z drugiej strony realny poziom oszczędności gospodarstw domowych obniżył się w ostatni czasie i należy oczekiwać ich odbudowy w tym roku. Średniorocznie inflacja bazowa w 2024 r. wyniesie ok. 5 proc., ale to ciągle nie jest poziom wystarczający do stwierdzenia, że inflacja na trwałe znalazła się w celu. Jeżeli jednak trend inflacji bazowej byłby jednoznacznie malejący, to nie będzie powodu, żeby stopy podnosić” – dodaje.

RPP zaakcentowała w ostatnim komunikacie, że powrót inflacji do celu powinien mieć trwały charakter. Dla Koteckiego ta zmiana w komunikacie jest oczywista, ale nie było nad tym dyskusji na posiedzeniu.

"Ale oczywiście bardzo dobrze, że wzmianka o konieczności trwałego sprowadzenia inflacji do celu się pojawiła, przy czym powinno tak się wydarzyć dużo wcześniej, tzn. jakieś dwa lata temu” – dodaje.

Odnosząc się do jednego z głównych czynników niepewności dla inflacji, czyli ścieżki odmrażania cen energii od lipca i przywracania 5-proc. stawki VAT na żywność od II kw. Kotecki wskazuje, że sam VAT nie jest żadnym parametrem dla RPP, ponieważ jego zamrożenie to działanie czysto administracyjne i tymczasowe.

"Czymś naturalnym będzie powrót do 5-proc. stawki na żywność przy niskiej inflacji. Natomiast z cenami energii sytuacja jest trochę bardziej skomplikowana, a to z powodu, że w miarę odmrażania będą się one „przefiltrowywać” do innych cen. Dadzą trwały impuls inflacyjny. Zaniechania w modernizacji energetyki będą nas kosztować bardzo dużo i te koszty będą ponoszone jeszcze przez długi czas” – dodaje.

SILNY PLN POMAGA W WALCE Z INFLACJĄ, MOŻE PRZYSPIESZYĆ NIEWIELKIE OBNIŻKI STÓP

Pytany o kwestie kursowe Kotecki wskazał, że silny złoty, spójny z fundamentami gospodarki, pomaga w walce z inflacją i mógłby przyspieszyć, ceteris paribus, niewielkie obniżki stóp.

„Mocny kurs w pośredni sposób przyczynia się do tego, że dochodzenie inflacji do celu następuje trochę szybciej i zwiększa szanse na większą trwałość osiągnięcia celu, więc w tym sensie można powiedzieć, że może to przyspieszyć, przy innych czynnikach stałych, ewentualną perspektywę niewielkich obniżek stóp. Polski eksport jest na tyle konkurencyjny, że sobie z kursem wciąż nieźle radzi” – powiedział członek RPP.

Kotecki ocenia, że aprecjacja PLN to cecha strukturalna polskiej gospodarki, która jest na to niejako skazana.

„Osłabienie złotego w pewnych okresach w przeszłości było odejściem od wzorca, który należałoby uznać za trend. Chodzi o strukturalny problem z napływem euro do Polski z Unii Europejskiej. Te pieniądze wpływają bezpośrednio na rynek, jeżeli są wymieniane przez ministra finansów na tym rynku albo zwiększają rezerwy, jeżeli są wymieniane w NBP. (…) To jest z pewnością temat na rozmowę prezesa NBP i ministra finansów. A Rada powinna być o tych ustaleniach poinformowana” - powiedział.

„Większe rezerwy też oddziałują w kierunku silniejszego złotego przez kanał postrzegania kraju przez inwestorów. Efektem ubocznym wymiany jest problem nadpłynności w sektorze bankowym” – dodał.

RADA NIE DYSKUTOWAŁA O SPRZEDAŻY OBLIGACJI COVIDOWYCH

Zdaniem Koteckiego wypowiedź dotycząca ewentualnej sprzedaży obligacji z covidowego portfela NBP była, delikatnie mówiąc, nieostrożna.

„Wywołała szereg komentarzy i poruszenie wśród inwestorów. Bardzo na to zwracali uwagę. Zapewniam jednak, że Rada tą wypowiedzią się nie ekscytowała, a pomysłu nie dyskutowała. Po prostu nie ma tematu. Obligacje, o których mówimy są trzymane do terminów zapadalności, więc nie ma o czym rozmawiać” – wskazuje członek RPP.

„Gdyby pojawiła się hipotetycznie potrzeba np. rolowania tych papierów, czy aktywnej sprzedaży, to wówczas Rada musiałaby podjąć uchwałę w tej sprawie. W tym roku zapadają obligacje za ok. 9 mld zł, a obecnie bank ma na bilansie ok. 135 mld zł obligacji skupionych w pandemii, więc to około 7 proc., a w kategoriach absolutnych to też nie są duże kwoty. Być może jednak do tematu będzie trzeba wrócić w 2025 r. i później, gdy wykupy będą większe” – dodaje.

W ramach portfela obligacji NBP z pandemicznego programu skupu w 2025 r. zapadają papiery (SPW i z gwarancją Skarbu Państwa) za 27,4 mld zł, w 2026 r. za 11,6 mld, w 2027 r. za 30,4 mld, a w 2028 r. za 13,6 mld zł.

Prezes NBP poinformował na lutowej konferencji, że obecny zarząd NBP nie zdecyduje o sprzedaży obligacji covidowych. Kadencja Glapińskiego upływa w połowie 2028 r. Kadencje czworga członków zarządu wygasają w 2026 r. lub na samym początku 2027 r., trzech członków w 2028 r. i jednego w 2029 r.

W połowie stycznia członek RPP Ireneusz Dąbrowski zasugerował, że gdyby w polskiej gospodarce pojawił się duży popyt, to NBP będzie musiał rozważyć skrócenie swojej pozycji w obligacjach covidowych i część tych papierów sprzedać na rynku, żeby ściągnąć nadwyżkę pieniądza.

Rafał Tuszyński (PAP Biznes)

tus/ osz/