Analiza IPO TXM SA: Czy warto kupić akcje debiutującej spółki?

Po roku oczekiwania, spółka TXM, właściciel drugiej największej sieci odzieżowych sklepów dyskontowych Textilmarket rozpoczyna IPO. Inwestorzy będą mogli zapisywać się na jej akcje od środy 7 grudnia. Czym wyróżnia się spółka? Jakie perspektywy ma przed sobą, oraz z jakimi ryzykami wiąże się inwestycja w jej akcje? Czy cena jest na odpowiednim poziomie? Dla jakiego typu inwestora jest to oferta? Na te i inne pytania postaramy się odpowiedzieć w tym artykule, analizując prospekt emisyjny spółki.

Spis treści

• Dyskonty z innym podejściem do biznesu
• Kto sprzedaje akcje TXM?
• Cele emisji
• Czy TXM będzie wypłacał dywidendę?
• Czynniki ryzyka i szanse
• Dane finansowe i cena akcji
• Znaki zapytania i plusy oferty
• Harmonogram oferty i przydatne odnośniki

Dyskonty z innym podejściem do biznesu

TXM prowadzi sieć sklepów Textilmarket. Spółka sprzedaje przede wszystkim odzież i bieliznę, które stanowią 76% jej przychodów.  

Ilustracja 1. Wartościowy podział sprzedaży TXM za okres I-III kwartał 2016 r

Jej strategia działania różni się od spółek działających na rynku modowym, ale też od bezpośrednich jej konkurentów – sieci dyskontowych. Spółka nie oferuje typowych kolekcji sezonowych, ale opiera asortyment na ciągłych dostawach od importerów. Zmniejsza to koszty oraz ryzyko związane z projektowaniem i produkcją. Ważną różnicą jest też lokalizacja sklepów. TXM jest obecny przede wszystkim w średniej wielkości miastach, przeważnie poza dużymi galeriami handlowymi, często w budynkach wolnostojących, przy ulicach handlowych. Jest obecna głównie w Polsce, ale i na rynkach zagranicznych Słowacji, Czechach i Rumunii. W 2014 roku spółka uruchomiła sklep z odzieżą txm24.pl.

Ilustracja 2. Sieć sprzedaży Grupy TXM

Spółka trzyma też koszty w ryzach, promując model ajencyjny. Ponad połowa sklepów Textilmarket działa w ten sposób.  

Model ajencyjny polega na prowadzeniu sklepów na podstawie umów agencyjnych z osobami działającymi w ramach własnej działalności gospodarczej. System wynagradzania i premiowania w systemie agencyjnym ma na celu minimalizację kosztów oraz bardziej przejrzyste premiowanie

Kto sprzedaje akcje TXM?

Spółka TXM zapowiedziała wejście na rynek pod koniec 2015. Wtedy celem było wyjście z inwestycji funduszu 21 Concordia, który nabył w 2014 r. 25% akcji i ustalił z głównym akcjonariuszem, spółką Redan, że wprowadzą szybko TXM na giełdę. Debiut jednak przesunął się o cały rok, spółka rozwinęła działalność, a fundusz zmienił zdanie, co do planów dezinwestycji.

 TXM to jedna z naszych inwestycji portfelowych. Zazwyczaj nasz horyzont inwestycyjny to średnio 4-5 lat, ale datą graniczną naszego funduszu jest rok 2023. Od momentu naszego wejścia do Spółki wierzyliśmy, że TXM może zwielokrotnić skalę swojej działalności. Nadal w to wierzymy. Nie mamy potrzeby wychodzenia z inwestycji do tego czasu i zamierzamy aktywnie wspierać TXM w rozwoju, którego pośrednim krokiem jest dzisiejsza oferta. Docelowo najbardziej pożądanym scenariuszem dla Funduszu jest wyjście poprzez sprzedaż do inwestora strategicznego z istotną premią. Ponieważ Spółka będzie notowana w naszej opinii jedyną drogą w takim wypadku będzie wezwanie na akcje TXM.

Dlatego też w ofercie publicznej zostaną zaoferowane tylko akcje nowej emisji. Zarówno Concordia jak i Redan nie zamierzają sprzedawać akcji. Wszyscy dotychczasowi akcjonariusze podpisali roczną umowę lock-up. Jednak, przy okazji debiutu, wszystkie akcje funduszu i 36% akcji Redanu zostaną zamienione z uprzywilejowanych na zwykłe, co umożliwi w przyszłości ich sprzedaż.

W ramach IPO zostanie zaoferowanych 4 mln nowych akcji, stanowiących 12% wszystkich akcji spółki. Dla inwestorów indywidualnych jest przewidziany pakiet 400 tysięcy akcji, co stanowi tylko 10% emisji. Takie proporcje oznaczają, niestety, bardzo mały free float po debiucie.

Cele emisji

Spółka planuje z emisji akcji pozyskać około 23 mln zł na rozwój sieci sprzedaży. Około połowa środków zostanie przeznaczona na rozwój sieci sklepów stacjonarnych w Polsce. TXM zakłada zwiększenie ilości placówek z 351 do ponad 380 do 2018 r. Spółka zamierza otwierać sklepy o większym metrażu, także w dużych miastach.  

Grupa zamierza otwierać placówki zarówno w mniejszych miejscowościach, jak również w dużych aglomeracjach. Zwiększenie zasięgu terytorialnego pozwoli na dotarcie z ofertą do szerszego grona odbiorców, co jest istotnym elementem strategii Grupy Emitenta. Umożliwi to także wzrost efektywności działania Grupy poprzez lepsze wykorzystanie zaplecza logistycznego oraz optymalizację kosztów centrali

TXM przeznaczy też do 5 mln zł z emisji na rozwój sieci za granicą. Do 2018 roku ma zostać otwartych około 100 nowych sklepów, przede wszystkim na najbardziej perspektywicznym rynku rumuńskim. Spółka zakłada też, że w przyszłym roku osiągnie break even dla rynków czeskiego i słowackiego.

Ilustracja 3. Rozwój sieci TXM

Pozostałe środki zostaną przeznaczone na poprawę efektywności platformy internetowej spółki, poprawę efektywności sprzedaży w sklepach stacjonarnych poprzez zwiększanie ajencyjnego modelu współpracy i rozszerzenie portfolio produktowego.

Czy TXM będzie wypłacał dywidendę?

Spółka TXM ma już kilkuletnią historię wypłat dywidend, co jest nietypowe dla debiutantów (Tabela 1).

Tabela 1. Historia wypłat dywidend spółki TXM.

Zarząd zamierza utrzymać dotychczasową politykę wypłat i będzie rekomendował coroczną dywidendę w kwocie nie mniejszej niż 35% zysku netto. Należy jednak zauważyć, że górną granicą dywidendy będzie 50% zysku. Powyżej tego poziomu, spółka musiałaby uzyskać zgodę banku PKO, który udzielił jej kredytu.

Spółka opublikowała prognozowany zysk netto za rok 2016 i podała cenę maksymalną. Możemy na tej podstawie wyliczyć stopę dywidendy za 2016 rok. Wyniesie ona około 2,2-3,2%.

Czynniki ryzyka i szanse

TXM nie wyróżnia się ekspozycją na ryzyko spośród innych spółek z tej samej branży. Nie jest uzależniona od żadnego z dostawców (największy dostarcza ok 8% całości dostaw, a 10 największych odpowiada za 43% zakupów). Nie jest też bardzo uzależniona od zmian kursu walut. Znacząca większość sprzedaży oraz kosztów operacyjnych jest wyrażona w złotówkach. Dostawy z krajów azjatyckich stanowią około 10% wszystkich towarów.

Ważnym ryzykiem jest struktura rynku, na którym działa spółka. Jest to sektor charakteryzujący się wysoką konkurencyjnością, przy jednoczesnym relatywnie wysokim nasyceniu rynku szczególnie w segmencie modowym – czytamy w prospekcie. Spółki konkurują głównie ceną, jakością i szybkością reagowania na zmieniające się trendy.  

Do głównych konkurentów Grupy należą inne sieci dyskontowe - Pepco, KiK czy Takko, które pomimo odmienności modelu działalności od wykorzystywanego przez Grupę TXM, mają podobną grupę docelową klientów. W mniejszym stopniu Grupa Emitenta konkuruje o klientów z marketami chińskimi, czy sklepami z odzieżą używaną

Rynek odzieży i obuwia w Polsce jest bardzo rozdrobniony. 10 największych spółek z branży odpowiada za około połowę sprzedaży na całym rynku. Takie czynniki powodują presję na konsolidację branży, ale TXM nie zapowiedział na razie planów rozwoju poprzez przejęcia.  

Zarząd zwraca jednak uwagę, że TXM działa w swoistej niszy rynkowej, która wciąż ma szansę na wzrost. Na potwierdzenie podaje badania agencji PMR, z których wynika, że w ciągu najbliższych 5 lat krajowy rynek dyskontów odzieżowych podwoi swoją wartość. Oznacza to wzrost blisko 20% rok do roku.

Szansy na udany rozwój sieci spółka upatruje też w rosnącej konsumpcji w Polsce i w naszej części Europy. Zarząd podkreśla, że spółka ma istotnie niższe (od sieci modowych) nakłady na dalszą ekspansję, a większość sklepów prowadzona jest, we wspomnianym wyżej, modelu ajencyjnym.

Dane finansowe i cena akcji

Trzeba przyznać, że spółka podała bardzo dużo danych finansowych. TXM opublikował dane od 2013 r. do 3 kwartału 2016 r. oraz prognozy przychodów i zysków do końca tego roku. Finanse są stabilne i nie wyglądają na specjalnie naciągane pod debiut. Wynika z nich, że przychody rosną z roku na rok o 15-20 procent. Niestety, zyski ze sprzedaży, operacyjne i netto spadły w ostatnim roku o kilkanaście procent.

Tabela 2. Wybrane dane finansowe spółki TXM w tys. zł za lata 2013-2015 i prognoza na 2016 r.

Rentowność spadła w ostatnim czasie do 34% (ROE), ale i tak jest to dobry wynik jak na tę branżę. Dla porównania CCC ma ten wskaźnik na poziomie 23,57%, a LPP 9,93%. Jednak wymienione spółki nie są bezpośrednią konkurencją TXM, dlatego należy brać poprawkę na to porównanie.

Wskaźniki płynności mają niskie wartości. Jest to jednak specyfika branży. Spółka ma stosunkowo duże zadłużenie, ale w zdecydowanej większości jest to zadłużenie krótkoterminowe (z tytułu dostaw i kredytów). Można więc uznać, że od strony płynności nie ma większego zagrożenia dla spółki.  

TXM podał cenę maksymalną w wysokości 6,20 zł za jedną akcję, co przekłada się na wartość wskaźnika ceny do zysku  w wysokości 15,89, a wskaźnika ceny do zysku operacyjnego w wysokości 12,11. Są to wartości zbliżone do mediany dla całego sektora handlu detalicznego na GPW (odpowiednio 11,21 i 12,07). Spółki odzieżowe z GPW mają te wskaźniki wyższe, tylko Monnari ma je zbliżone do TXM, ale znów trzeba zaznaczyć, że porównujemy tu nieco inne modele biznesowe.

Podsumowując, cena maksymalna akcji została ustalona na niewygórowanym poziomie. Spółka TXM wciąż rośnie, a emisja nowych akcji ma przyspieszyć ekspansję. Nie będzie to skokowy wzrost, ale równomierny rozwój w kraju i za granicą. Spółka wypłacała i będzie wypłacać dywidendę w minimalnej wysokości 35% zysków netto. Jest to więc inwestycja dla inwestorów z awersją do ryzyka, preferujących pewne zyski z dywidendy i jednocześnie liczących na systematyczny, bezpieczny wzrost podstawowego biznesu.

Znaki zapytania i plusy oferty

Na rynek główny GPW wchodzi spółka prowadząca drugą co do wielkości w Polsce sieć dyskontowych sklepów odzieżowych. Zbierzmy więc razem najważniejsze elementy oferty, na które warto zwrócić uwagę w przypadku IPO spółki TXM:

• Skupienie się na średniej wielkości miejscowościach - TXM prowadzi sieć sklepów Textilmarket, które są obecne przede wszystkim w średniej wielkości miastach
• Model ajencyjny jako sposób na niskie koszty - Spółka trzyma koszty w ryzach promując model ajencyjny. Ponad połowa sklepów Textilmarket działa w ten sposób.
• Możliwy mały free float po debiucie – Oferta nowych akcji jest mała w stosunku do sumy wszystkich akcji. Może to oznaczać niską płynność akcji po debiucie.
• Wzrost liczby sklepów o 18% do 2018 roku – Celem emisji akcji jest zebranie środków na rozwój sieci handlowej w Polsce i za granicą, w szczególności w Rumunii.
• Historia wypłat dywidend – TXM płaci dywidendy od 2014 roku i ma zamiar w przyszłości nadal dzielić się minimum 35% zysku z akcjonariuszami.
• Wysoko konkurencyjny rynek – Spółka działa na rynku charakteryzujących się wysoką konkurencyjnością. 
• Zarząd zakłada wzrost niszy, w której działa – Według badania PMR krajowy rynek dyskontów odzieżowych podwoi swoją wartość w ciągu 5 lat.
• Przejrzyste dane finansowe – Spółka podała dane finansowe od 2013 roku i opublikowała prognozę na koniec 2016 r.
• Cena na niewygórowanym poziomie – Wskaźniki ceny do zysku netto i operacyjnego przy zaproponowanej cenie maksymalnej nie są wysokie.

Harmonogram oferty i przydatne odnośniki

Tabela 3. Harmonogram oferty TXM

Przydatne linki

• Strona internetowa spółki http://www.txm.pl/
• Prospekt emisyjny i szczegółowy harmonogram oferty http://www.txm.pl/prospekt-emisyjny

Zobacz także: Strona spółki (notowania, dywidendy, akcjonariat, rekomendacje, wskaźniki i wyniki finansowe)

---

Wszystkie treści zawarte w artykule mają wyłącznie charakter informacyjny i edukacyjny. Decyzje inwestycyjne podjęte na ich podstawie podejmowane są na wyłączną odpowiedzialność Użytkownika Serwisu.

Zawarte w artykule dane, opracowania, informacje, analizy zostały przygotowane wyłącznie w celach informacyjnych, są tylko i wyłącznie subiektywnymi opiniami autorów i nie są rekomendacjami zawarcia transakcji w rozumieniu § 3 Rozporządzenia Ministra Finansów z dnia 19 października 2005 r. w sprawie informacji stanowiących rekomendacje dotyczące instrumentów finansowych, lub ich emitentów lub wystawców m. in. nie opierają się na żadnej metodzie wyceny walorów oraz nie określają ryzyka inwestycyjnego, nie zawierają bezpośrednich zaleceń podjęcia określonych działań inwestycyjnych, przez co nie mogą być traktowane jako doradztwo finansowe, prawne, podatkowe czy też jakiekolwiek inne doradztwo inwestycyjne w rozumieniu art.76 ustawy z dnia 29 lipca 2005r. o obrocie instrumentami finansowymi. Zgodnie z powyższym autorzy nie ponoszą jakiejkolwiek odpowiedzialności za decyzje inwestycyjne podejmowane na podstawie treści zawartych w artykule albowiem nie jest intencją Usługodawcy dokonywanie bezpośrednich porad inwestycyjnych.