Gdzie i jak inwestować gdy inflacja jest wysoka – radzi prof. Aswath Damodaran
„Wpływ wysokiej inflacji nie jest taki sam w odniesieniu do wszystkich biznesów. Niektóre na niej korzystają, a inne przeciwnie” – wskazuje prof. Aswath Damodaran.
Sektorem który zazwyczaj zachowuje się dobrze w warunkach wysokiej inflacji jest sektor energetyczny, dawał radę zarówno w latach 40-tych, jak i 70-tych XX wieku – stwierdził guru analizy fundamentalnej prof. Aswath Damodaran w tekście „Inflation and Investing: False Alarm or Fair Warning?”.
Inflacja wymazuje zyski z obligacji, uderza też w akcje
W ostatnich miesiącach rynki akcji nie rosną już tak łatwo, jak od dołka pandemicznego krachu w 2020 roku. Z jednej strony rozgrywany jest wciąż dynamiczny wzrost gospodarczy, ale z drugiej coraz silniejsze są obawy o inflację. Jedni mówią, że wysoka inflacja będzie przejściowa, a inni że zmieni się w trwały problem.
Inflacja to utrata siły nabywczej pieniądza, obserwowana jako wzrost cen dóbr i usług. Nie jest ona oczywiście dobra dla obywateli, dla krańcowych odbiorców, bo na nich producenci i usługodawcy przerzucają wzrost kosztów. Jak łatwo się domyślać, nie jest ona dobra dla rynku obligacji, które są aktywami generującymi zwyczajowo niskie stopy zwrotu, ale też dla akcji.
„W przypadku dłużnego papieru wartościowego o stałym dochodzie nabywca ma umowne roszczenie do określonego z góry przepływu pieniężnego, który ma określoną wartość nominalną. Zatem oczekiwana inflacja i niespodziewana inflacja wpływają na nabywców obligacji w bardzo różny sposób. Oczekiwana inflacja jest zazwyczaj brana pod uwagę przez nabywcę obligacji, który w trakcie zawierania transakcji żąda znacznie wyższego oprocentowania, niż oczekiwana inflacja. W przypadku niespodziewanego wzrostu inflacji stopy procentowe wzrosną, a cena obligacji spadnie. Cena obligacji zmienia się odwrotnie do niespodziewanej inflacji. Niespodziewanie wysoka inflacja wpływa też negatywnie na stopę zwrotu z inwestycji w obligacje korporacyjne, bo podnosi ryzyko upadłości przedsiębiorstw, co prowadzi do spadku cen tego rodzaju papierów dłużnych – tłumaczy prof. Damodaran.
A w jaki sposób inflacja wpływa na wartość biznesów, a więc na wycenę akcji? Prof. Damodaran odpowiadając na to pytanie przywołuje pewien stosowany przez niego od dawna schemat:
Źródło: A. Damodaran
Na powyższym grafie widać kilka sposobów wpływania inflacji na wartość biznesu.
- Stopy procentowe – W okresie wysokiej inflacji stopy rosną, powiększając stopę wolną od ryzyka.
- Premia za ryzyko – Im wyższa inflacja, tym większy niepokój co do przyszłej inflacji, a co za tym idzie tym wyższe premie za ryzyko.
- Tempo wzrostu przychodów – W środowisku wysokiej i rosnącej inflacji firmy mają „zielone światło” do podnoszenia cen towarów i usług. Jednakże tym firmom o lepszej pozycji rynkowej przyjdzie to łatwiej. Najwięksi podnoszą zazwyczaj ceny o wyższy procent, niż wynosi inflacja.
- Marże operacyjne – W okresie wysokiej inflacji przychody i koszty idą w górę, więc marże powinny – jak się wydaje – pozostać niezmienione, ale to w praktyce tak nie działa. W firmach, które odczuwają znaczny wzrost kosztów w wyniku inflacji, ale nie notują znacznego wzrostu przychodów, marże będą spadać wraz ze wzrostem inflacji.
- Podatki – Wraz ze wzrostem inflacji firmy uzyskują mniejsze korzyści podatkowe.
“Podsumowując, wpływ wysokiej inflacji nie jest taki sam w odniesieniu do wszystkich biznesów. Niektóre na niej korzystają, a inne przeciwnie. Jedyny scenariusz, w którym wysoka inflacja jest dobra dla akcji, to ten, w którym wzrost gospodarczy jest tak dynamiczny, że dzięki temu biznesy utrzymują zyskowność na wysokim poziomie mimo spadku siły nabywczej pieniądza” – podsumowuje prof. Damodaran.
Zobacz także: Kto będzie następcą Warrena Buffetta? Lista inwestorów, którzy potrafią znaleźć wartość w tych szaleńczych czasach
Schronienia trzeba szukać w złocie, nieruchomościach i spółkach value
Prof. Damodaran przeanalizował 100 lat historii rynków finansowych, by sprawdzić, jak zachowują się wybrane klasy aktywów w warunkach wysokiej inflacji. „Jednym z dwóch najgorszych okresów dla akcji w ostatnich 100 latach były lata 70-te XX wieku, kiedy to pojawiła się wysoka inflacja. Dla obligacji najgorsze były dekady lat 40-tych i 70-tych XX wieku, gdy szalała inflacja. W przypadku obligacji korporacyjnych jedyną dekadą, którą zakończyły one pod kreską, były lata 70-te” – wskazuje prof. Damodaran.
Z badania wykonanego przez Damodarana wynika, że w okresach wysokiej inflacji najlepiej spisywały się spółki o niskich wskaźnikach C/WK – czyli spółki nisko wycenione value. W tych dekadach, w których inflacja była bardzo niska, to spółki wzrostowe zdecydowanie górowały tempem wzrostu wycen nad spółkami value. Poza tym, wielkość spółki nie ma znaczenia – generalnie w XX wieku małe spółki dawały zarobić o wiele lepiej, niż duże, ale niekoniecznie spisywały się od nich lepiej w okresach wysokiej inflacji.
Naukowiec zbadał też zachowanie poszczególnych sektorów w odniesieniu do wysokiej inflacji. Okazało się, że jedynym, który zazwyczaj zachowuje się dobrze w takich warunkach makroekonomicznych, jest sektor energetyczny – dawał radę zarówno w latach 40-tych, jak i 70-tych, a zachował się bardzo słabo w pierwszej dekadzie XXI wieku, gdy inflacja była bardzo niska.
Zachowanie sektorów na tle inflacji
Źródło: A. Damodaran
Prof. Damodaran pochylił się także nad złotem i nieruchomościami. Zauważył, że istnieje konsensus inwestorów co do tego, że złoto oraz nieruchomości zachowują wartość kapitału w bardzo długim horyzoncie czasowym, pozwalając ochronić go przed inflacją. Prof. Damodaran sprawdził czy tak jest w istocie, zerkając na nominalne i realne stopy zwrotu z inwestycji w te aktywa materialne. Okazało się, że złoto rzeczywiście zachowało się świetnie w latach 70-tych, ale też w latach 2000-09 oraz w roku 2020. Nieruchomości przyniosły solidny zarobek w latach 70-tych, ale – co ciekawe – najlepsza była dla nich dekada 2000-09 (mimo krachu z lat 2007-08).
Zachowanie złota i nieruchomości na tle niespodziewanie wysokiej inflacji
Źródło: A. Damodaran
Podsumowując, z badania prof. Damodarana wynika, że przez wysoką inflacją najlepiej chronić się w złocie i nieruchomościach, a najgorszym wyborem są wszelkiej maści obligacje. Jeśli chodzi o akcje, to z pewnością w okresie inflacji dobrze performować powinny wybrane spółki value oraz spółki z sektora energetycznego.
