Na rynku napędzanym raczej strachem, niż fundamentami, nagroda za bycie długoterminowym inwestorem będzie ogromna – przekonuje Samantha McLemore, analityczka Miller Value Partners.
W I półroczu S&P500 zachował się najgorzej od 52 lat, od 1970 roku. Rynek był bardzo wymagający nawet dla zawodowców – np. fundusz Tiger Global Long Opportunities Fund podobno stracił 60%. Taniały głównie spółki wzrostowe, ale i strategie value poddały się presji w II kwartale - indeks Russell 2000 Value spadł o ponad 15%.
Eksperci z Miller Value Partners, firmy słynnego Billa Millera, widzą okazje na giełdzie. „Reakcja rynku stwarza możliwości dla długoterminowych inwestorów fundamentalnych. II kwartał br. był czwartym najgorszym w naszej ponad 20-letniej historii, wyprzedzony jedynie przez Q4 2008, Q1 2020 i Q3 2011. Po tych wcześniejszych krachach, strategia nasza mocno odbiła, osiągając średnio 96% zwrotu w kolejnym roku” – wskazuje Samantha McLemore, analityczka Miller Value Partners.
Zobacz także: Zachowanie Nasdaq bardzo przypomina pęknięcie bańki internetowej z 2000 roku, zauważa dział analiz Saxo Bank
„Jesteśmy świadkami skrajnego niedowartościowania w wybranych sektorach”
Ekstremalne warunki ekonomiczne i rynkowe z ostatnich kilku lat są wręcz zdumiewające i utwierdzają nas w przekonaniu, że prognozowanie jest daremne – przekonują eksperci Miller Value Partners. „Nasza praca polega na analizie fundamentów firm i ich porównaniu z oczekiwaniami, które naszym zdaniem są wpisane w ceny akcji, co jest znacznie prostsze, niż prognozowanie. Obecna dekada rozpoczęła się od trzęsienia ziemi, czyli pandemii, a gospodarki uratowane zostały przez bodźce monetarne i fiskalne. Wzrost PKB w III kwartale 2020 roku wyniósł aż 33%, najwięcej od czasu, gdy Biuro Analiz Ekonomicznych publikuje dane, czyli od 1947 roku. Dramatyczna zmiana nastąpiła ponownie, gdy dżin inflacji uciekł z butelki. Wskaźnik CPI osiągnął poziom nie widziany od 40 lat, co było kolejnym ekstremum. Pękła bańka na akcjach growth. Wreszcie, inwazja Rosji na Ukrainę stworzyła najbardziej napięty krajobraz geopolityczny od dziesięcioleci. To wszystko prowadzi nas do miejsca, w którym jesteśmy teraz: najgorsze warunki na giełdzie od 1970 roku” – rozpoczyna analizę McLemore.
Co dalej? Analityczka wskazuje, że wzrost gospodarczy dramatycznie zwolnił, równolegle do podwyżek stóp. Inflacja utrzymuje się na wysokim poziomie. Z drugiej strony, bilanse konsumentów pozostają w dobrej kondycji, popyt na usługi pozostaje silny. „Dokąd zmierzamy? Stopień niepewności co do przyszłości jest zawsze wysoki, ale obecnie wydaje się ekstremalny. Powrót do środowiska niskiego wzrostu i niskich stóp procentowych z ostatniej dekady wydaje się całkiem prawdopodobny, podobnie jak pojawienie się new normal w postaci wyższej inflacji. Rynek prawdopodobnie pozostanie niestabilny, gdy będzie szukał odpowiedzi. Jednak dramatyczny spadek indeksów spowodował obniżenie oczekiwań we wszystkich dziedzinach. Wyceny spółek ładnie się obniżyły. S&P 500 jest obecnie notowany na poziomie 16,7x tegorocznych zysków. Jeśli inflacja spadnie poniżej 3%, jest miejsce na ekspansję wielokrotności do historycznej średniej 19x” – przekonuje McLemore.
Analityczka przypomina, że w środowisku niskiej inflacji i niskich stóp procentowych w poprzedniej dekadzie, prym wiodły akcje growth, a okresy wysokiej inflacji, takie jak lata 70-te, przynoszą korzyść spółkom value. „Widzimy obecnie wiele atrakcyjnych możliwości inwestycyjnych, które mogą przynieść dobre wyniki, niezależnie od sytuacji makro. Zbudowaliśmy zdywersyfikowany portfel niedowartościowanych papierów, które - naszym zdaniem - mogą drożeć w długim terminie. Uważamy, że jesteśmy świadkami skrajnego niedowartościowania w wybranych sektorach. Według nas, warto stawiać na spółki z branży turystycznej, spółki z wysokim cash flow, spółki o wysokim potencjale wzrostu przychodów” – wskazuje McLemore.
Notowania S&P500 – 12 miesięcy
Źródło: TradingView
Zobacz także: To jeszcze nie koniec spadków na giełdzie – ostrzegają znani inwestorzy Stan Druckenmiller i Jeremy Grantham
Kilka typów od Miller Value Partners
Co w takim razie posiada w swoim portfelu Miller Value Partners? McLemore uchyliła nieco rąbka tajemnicy i dała kilka podpowiedzi.
Norwegian Cruise Line. Firma zarządzająca flotą wycieczkowych statków pasażerskich. „Kurs wraca do poziomów nie widzianych od maja 2020 roku. Jest to marka butikowa, premium. Przewiduje ona powrót do dodatnich operacyjnych przepływów pieniężnych i skorygowanego dodatniego EBITDA w II połowie 2022. Zarząd oczekuje, że w 2023 roku wypracuje rekordową skorygowaną EBITDA i wygeneruje przepływy pieniężne wystarczające do pokrycia wszystkich potrzeb kapitałowych, w tym spłaty zadłużenia. Spółka notowana jest na poziomie 6x zysk z 2023 roku, czyli znacznie poniżej historycznej średniej na poziomie 11,8x.”
Notowania Norwegian Cruise Line na tle S&P500 – 1 rok
Źródło: TradingView
Expedia. Firma posiadająca serwisy rezerwacyjne dla turystów. „Wycena spółki spadła o 50% od początku roku, pomimo oczekiwań na rekordowy wynik EBITDA w tym roku. Expedia w czasie pandemii dokonała znacznych usprawnień - zarówno w strukturze kosztów, jak i w infrastrukturze technologicznej. W tym roku marża EBITDA Expedii (21%) może przewyższyć marżę z 2019 roku (16%). Firma może się pochwalić imponującym cash flow. Konsensus przewiduje, że Expedia zarobi w przyszłym roku około 11 USD na akcję. Oczekujemy, że jeszcze w tym roku spółka osiągnie cele związane z delewarowaniem, a następnie rozlokuje przepływy pieniężne w sposób zwiększający wartość, np. poprzez odkup akcji własnych. Uważamy, że akcje są warte ponad dwukrotność obecnej ceny, co stanowi atrakcyjny stosunek ryzyka do zysku. Nieczęsto zdarza się, że spółka z 10-20% stopą zwrotu z wolnych przepływów pieniężnych jest w stanie trwale osiągnąć jednocyfrowy wzrost przychodów, co naszym zdaniem jest możliwe w przypadku Expedii.”
Notowania Expedia na tle S&P500 – 1 rok
Źródło: TradingView
Amazon. Amerykański gigant branży e-commerce. „Spółka wciąż jest droga, ale uważamy, że jej potencjał w długim terminie jest mocno niedoszacowany. Konsensus szacunków zysków na 2027 rok wynosi 10 USD na akcję, więc walor handluje się na poziomie mniejszym, niż 11x 4,5-letnie zyski. Costco jest notowane na poziomie blisko 39x. Mnożnik w okolicach 20-tki wydaje się konserwatywny w większości scenariuszy, co sugerowałoby podwojenie wyceny Amazona. Sama firma Amazon Web Services (AWS) jest obecnie według nas warta tyle, co cały Amazon na giełdzie.”
Notowania Amazon na tle S&P500 – 1 rok
Źródło: TradingView
OneMain Financial. Firma z branży kredytów konsumenckich. „Spółkę zajmującą się kredytami konsumenckimi o podwyższonym ryzyku, która notowana jest na poziomie 4x zysk z 10% stopą dywidendy, bardzo lubimy. Oczekujemy, że będzie ona generować kapitał przez cały cykl. Posiada ona również wystarczającą płynność, aby przetrwać 2 lata bez dostępu do rynków kapitałowych.”
Notowania OneMain Financial na tle S&P500 – 1 rok
Źródło: TradingView
Teva Pharmaceuticals. Izraelski koncern farmaceutyczny. „Największego producenta leków generycznych, który notowany jest na poziomie 3x zysk z 24% stopą zwrotu z wolnych przepływów pieniężnych, bardzo cenimy. Poprzedni zarząd nadmiernie obciążył bilans, dokonując przejęć. Obecny zarząd spłacił dług netto, zmniejszył go z 34 mld USD do 20 mld USD. Zakładając, że spółka osiągnie swój cel w zakresie dźwigni finansowej na koniec przyszłego roku, wolne przepływy pieniężne mogą wrócić do akcjonariuszy lub zostać wykorzystane do innych celów, zwiększających wartość spółki.”
Notowania Teva na tle S&P500 – 1 rok
Źródło: TradingView
Mattel. Amerykańskie przedsiębiorstwo, będące największym - pod względem przychodów ze sprzedaży - producentem zabawek na świecie. „Prezes Ynon Kriez doprowadził do oszałamiającej poprawy zysków, marży, wzrostu i zwrotu z kapitału. Przy cenie 11x przyszłoroczny zysk, rynek nie docenia jeszcze wielkości poprawy. Z tego powodu pojawiły się plotki o zainteresowaniu branży private equity tą spółką. Oczekujemy, że jeszcze w tym roku spółka ta doprowadzi swój bilans do takiego stanu, że będzie mogła alokować kapitał w sposób przyjazny dla akcjonariuszy.”
Notowania Mattel na tle S&P500 – 1 rok
Źródło: TradingView
Alibaba. Chiński gigant branży e-commerce. „Kurs został zmiażdżony w ciągu ostatniego roku. Jej środowisko operacyjne, z chińskim rządem w pełni zaangażowanym w politykę zero-covid, trudno nazwać dobrym. W miarę ponownego otwierania się gospodarki staje się ono coraz mniej złe. Przy odpowiednio niskich oczekiwaniach to wszystko, czego potrzeba. Walor jest notowany na poziomie zaledwie 12,5x przyszłorocznych zysków, z wyłączeniem gotówki netto. Ciemne chmury rozwiewają się, a spółka pozostaje liderem w branży e-commerce i chmurowej, z dobrymi perspektywami wzrostu. Uważamy, że jest znacząco niedowartościowana.”
Notowania Alibaba na tle S&P500 – 1 rok
Źródło: TradingView
McLemore podkreśla, że obecnie na giełdzie widać skrajny pesymizm. „Utrzymujemy wysokie przekonanie, że nasze papiery wartościowe są źle wyceniane, ponieważ widzimy, jak mocno ceny akcji są oderwane od fundamentów. Uważamy, że na rynku napędzanym raczej strachem, niż fundamentami, nagroda za bycie długoterminowym inwestorem będzie ogromna. Uważamy także, że ekstremalne czasy na ekstremalnych rynkach wymagają ekstremalnej cierpliwości.”
