Tuż przed przerwą świąteczną JSW opublikowało strategię na najbliższe 12 lat, czyli do 2030 roku. To kolejna strategia opublikowana przez spółkę z akcjonariuszem państwowym. W ostatnim czasie mamy do czynienia z wysypem strategii spółek Skarbu Państwa i to na wiele lat do przodu. Im więcej się ich czyta, tym bardziej można odnieść wrażenie, że w strategiach tych coraz mniej jest szczegółów, a więcej uogólnionych założeń i ładnie brzmiących haseł. Co w najnowszej strategii JSW warte jest podkreślenia, a co w niej zabrakło – tłumaczymy.
To co w pierwszej kolejności rzuca się w oczy klikając w komunikat bieżący spółki dotyczący zatwierdzonej strategii to fakt, że jest ona w postaci wypunktowania, a nie wielostronicowego dokumentu w formie opisowej. Nie udało też nam się odszukać takiego dokumentu na stronie internetowej spółki czy w postaci pliku załączonego do raportu bieżącego. Założenia strategii zostały podzielone na dwa obszary - założenia operacyjne Grupy Kapitałowej JSW na lata 2018-2030 oraz założenia biznesowe.
Strategia JSW na lata 2018 – 2030 założenia operacyjne
Do najważniejszych założeń z punktu widzenia inwestora finansowego, należy zaliczyć:
Stabilna produkcja węgla na poziomie od 15,6 MT w roku 2018 do 18,2 MT w roku 2030 przy kosztach gwarantujących rentowność EBITDA
Zapowiedź zwiększenia produkcji węgla o ok. 17% w ciągu kolejnych 12 lat pokazuje, że spółka nie ma w planach żadnych „wystrzałowych” inwestycji w uruchamianie większej ilości kopalni, czy też zwiększenie tempa wydobycia z obecnych złóż. Słowem kluczowym jest tutaj „stabilność”.
Zrównoważony poziom produkcji i sprzedaży koksu na poziomie powyżej 3,4 MT
W ostatnich kwartałach segment koksu był kulą u nogi dla grupy JSW. Po trzech kwartałach tego roku był już nierentowny na poziomie EBITDA (-90 mln zł wobec 133 mln zł rok wcześniej) i to mimo wzrostu o ponad 30% przychodów i o 76% średniej ceny sprzedaży koksu. Założenie zrównoważonego poziomu produkcji i sprzedaży koksu pokazuje, że JSW nie zamierza rezygnować czy też ograniczać tego segmentu działalności.
Marża EBITDA Grupy średnio 30% w latach 2018-2030
Poziom przychodów JSW w 2016 roku wyniósł 6,7 mld zł. Rok wcześniej było to 6,9 mld zł. Po trzech kwartałach 2017 r. spółka ma już 6,7 mld zł przychodów, co oznacza, że cały ten rok może zamknąć przychodami w okolicy 9 mld zł. W scenariuszu utrzymania przychodów rocznych w ciągu najbliższych 12 lat w przedziale 8-9 mld zł (przy założeniu utrzymania się wysokich cen węgla koksowego i koksu) oznacza, że zysk na poziomie EBITDA (w oparciu o marżę w wysokości 30%) może wynieść 2,4-3 mld zł. Średni poziom rocznej amortyzacji w ostatnich latach wynosił lekko ponad 800 mln zł, co przekłada się na zysk operacyjny w przedziale 1,6-2,2 mld zł.
Łączne nakłady inwestycyjne i kapitałowe w Grupie na poziomie około 18,9 mld PLN w okresie obowiązywania Strategii
Dzieląc kwotę 18,9 mld zł przez 12 lat wychodzi, że średnioroczne nakłady inwestycyjne JSW wyniosą 1,57 mld zł. To wysoki poziom, szczególnie na tle rocznej amortyzacji czy poziomu inwestycji z ostatnich lat. Planowane nakłady w 2017 roku mają wynieść 850 mln zł, czyli będą w zbliżonej wysokości, jak w latach 2015 i 2016. We wcześniejszych latach poziom inwestycji był znacznie wyższy i średniorocznie kształtował się w okolicy 1,5 mld zł, czyli właśnie na poziomie planowanych nakładów inwestycyjnych w strategii. Tutaj należy też zwrócić uwagę, że poziom inwestycji dużo elastyczniej można dostosować do generowanych zysków, w przeciwieństwo np. do wynagrodzeń załogi.
Strategia JSW założenia biznesowe
Do najważniejszych założeń z punktu widzenia inwestora finansowego, należy zaliczyć:
Modernizacji i optymalizacji funkcjonowania segmentu koksowniczego
To powinien być jeden z głównych celów operacyjnych dla zarządu JSW. Segment koksu jest nierentowny w ostatnich kwartałach, co przy tak dużych zmianach cen surowca i produktu końcowego stanowi duże wyzwanie do optymalizacji. Zmiany w jego funkcjonowaniu oraz bieżące dostosowywanie kosztów do przychodów to niemałe wyzwanie.
Wdrażania innowacyjnych technologii w całym ciągu produkcji - od wydobycia węgla do produkcji koksu
Ostatnie trzy lata niższych inwestycji mogły skutkować brakiem wdrażania nowych technologii w zakresie wydobycia, produkcji czy bezpieczeństwa w zakładach pracy. Dodatkowo nie od dziś zwraca się uwagę na przepaść technologiczną między kopalniami prywatnymi, a państwowymi. Planowany wzrost nakładów inwestycyjnych powinien w większym stopniu być położony właśnie na nowe technologie.
Rozszerzenie bazy zasobowej, w szczególności w zakresie węgla koksowego typu 35
Ten cel to podkreślenie ukierunkowania JSW jako grupy skupiającej się na węglu koksowym, a nie energetycznym. Założenie to znane jest od wielu lat. Udział tego rodzaju węgla w całej produkcji JSW ma przekroczyć poziom 85% już od 2020 roku.
Całkowita spłata zadłużenia z tytułu emisji obligacji do roku 2019
Już obecnie JSW ma nadwyżkę gotówki ponad stan długu brutto. Gdyby spółka chciała, to spłaciłaby wszystkie obligacje w każdej chwili. Jeżeli zakłada generowanie marży EBITDA na poziomie 30%, czyli wysokiej, to nie powinna się zbytnio martwić o obsługę i spłatę długu.
Utrzymanie poziomu Długu Netto do skonsolidowanej EBITDA poniżej 2.5x
Być może to założenie, jest odpowiedzią na wyżej wymieniony podpunkt. Skoro JSW nie zamierza przekraczać poziomu długu netto do EBITDA powyżej 2,5, to jednak nie wyklucza korzystania z długu odsetkowego. To może wskazywać, że istnieją jakieś przesłanki do szybkiej spłaty obecnych obligatariuszy.
Czego zabrakło w strategii JSW?
W opublikowanych założeniach strategii zabrakło kilku głównych parametrów, na których można prognozować przyszłe wyniki finansowe. Po pierwsze brak jest prognozowanych cen węgla koksowego, energetycznego i koksu – głównych produktów GK JSW, od których zależy poziom przychodów.
To tak, jakby KGHM podał strategię bez podania prognozowanych cen miedzi. Brakuje także odniesienia do przyszłych jednostkowych kosztów wydobycia. Dodajmy, że te parametry są zawsze głównym elementem przy prezentowaniu każdych wyników finansowych JSW (kwartalnych czy rocznych). Aby się o tym przekonać, wystarczy obejrzeć dowolna prezentację inwestorską JSW. Na usprawiedliwienie dla autorów strategii trzeba zaznaczyć, że prognozowanie przyszłych cen wspomnianych surowców jest bardzo ciężkie, szczególnie na tle ostatnich 5 lat, kiedy to mieliśmy do czynienia z dużymi przecenami, a następnie z kilkusetprocentowymi wzrostami notowań. Dostrzec można jednak pewną niekonsekwencję – skoro strategia pokazuje cel osiągania marży EBITDA na poziomie 30%, to skąd ona się bierze? Jaka jest oczekiwana cena sprzedaży i jaki koszt? Niestety inwestorzy brakujących niewiadomych w tym równaniu, muszą oszacować sami.
