Analiza IPO Wittchen. Czy warto kupić akcje debiutującej spółki?

Od poniedziałku 19 października 2015 r. można zapisywać się na akcje w ofercie publicznej spółki Wittchen S.A. Jest to znany polski producent odzieżowych akcesoriów luksusowych. Zarząd spółki postanowił rozwinąć biznes poprzez wejście na rynek główny GPW. Czy warto zainteresować się tym IPO? Jakie perspektywy ma przed sobą spółka? Jak firma wygląda na tle podobnych spółek, będących już na giełdzie? Czy cena akcji Wittchen jest odpowiednia? Na te i inne pytania postaramy się odpowiedzieć w tym artykule poprzez analizę prospektu emisyjnego i prezentację kluczowych wniosków z rozmowy z zarządem emitenta.

Spis treści

• Krótko o spółce Wittchen S.A.
• Co jest oferowane inwestorom w IPO Wittchen?
• Dlaczego Wittchen wchodzi na giełdę?
• Polityka dywidendowa Wittchen S.A.
• Zarząd i rada nadzorcza
• Czynniki ryzyka i szanse
• Konkurenci i dane finansowe
• Czy cena akcji Wittchen S.A. jest odpowiednia?
• Znaki zapytania i plusy oferty publicznej Wittchen S.A.
• Harmonogram oferty i przydatne odnośniki

Krótko o spółce Wittchen S.A.

Marka Wittchen jest jedną z najlepiej rozpoznawalnych polskich marek luksusowych. Znana jest przede wszystkim z produkcji skórzanych akcesoriów takich jak torebki damskie, saszetki itp. Sprzedaż produktów pod marką Wittchen rozpoczęła się 25 lat temu. Przewagę na rynku spółka buduje za pomocą szerokiego asortymentu oraz sieci własnych sklepów i centrum logistycznego. Wittchen oferuje ponad 3,5 tys. różnego rodzaju artykułów w 65 salonach oraz poprzez sklep internetowy.

Co jest oferowane inwestorom w IPO Wittchen?

Właścicielem około 90% akcji jest rodzina Wittchen. Dotychczasowi akcjonariusze oferują na sprzedaż około 10% akcji. Dodatkowo spółka wyemituje od miliona do 2,7 mln. nowych akcji. Dokładna liczba będzie znana po podaniu ceny ostatecznej. Spółka przez emisję chce pozyskać od 20 do 25 mln zł.

Z punktu widzenia inwestorów indywidualnych istotną informacją jest fakt, że 15% akcji zostanie zaoferowanych w transzy inwestorów indywidualnych. Czyli maksymalnie około 700 tys. akcji. Może się to wiązać z małym free float akcji i niską ich płynnością.

Warto przy okazji wspomnieć, że to nie jest pierwsza próba wejścia spółki Wittchen S.A. na GPW. W 2011 roku po raz pierwszy spółka rozpoczęła IPO, lecz, ze względu na zawirowania w strefie euro i grecki kryzys, oferta nie doszła do skutku.

Dlaczego Wittchen wchodzi na giełdę?

Spółka planuje rozwój nowych salonów detalicznych i lifting dotychczasowych. Zamierza przeznaczyć na to 7 mln zł. Dodatkowo chce rozbudować infrastrukturę magazynową, powierzchnię biurową i outlet. Na ten cel zamierza przeznaczyć kolejne 7 mln zł pozyskane na IPO.

„Naszą ambicją jest by my, polska marka, stała się marką międzynarodową” – Jędrzej Wittchen prezes zarządu i główny akcjonariusz Wittchen S.A.

Pozostałe środki czyli od 5 do 10 mln zł zostaną przeznaczone na kapitał obrotowy. Spółka zastrzega jednak, że może dokonać zmiany przeznaczenia wpływów z emisji i przeznaczyć około 10 mln zł na spłatę zadłużenia.

Poza tym spółka planuje wejść na zagraniczne rynki, ale nie poprzez tworzenie salonów, tylko za pomocą sprzedaży internetowej. Jest to opcja bardziej bezpieczna i nie wymagająca bardzo dużych nakładów inwestycyjnych.

Polityka dywidendowa Wittchen S.A.

Zarząd zamierza rekomendować wypłatę dywidendy w wysokości od 30% do 70% zysku netto. Do tej pory dywidenda była wypłacona raz, w tym roku, w wysokości 30% zysku netto (9,2 mln zł) za rok obrotowy 2014.

Dlaczego zarząd zdecydował o wypłacie dywidendy tuż przed debiutem? Spytaliśmy o to dyrektor finansową spółki:

"Wypłata dywidendy za rok 2014 jest zgodna z przyjętą polityką dywidendową. Proszę też zauważyć, że w roku 2014 spółka zasilona została przez głównego akcjonariusza kwotą ok 7 mln zł (...) De facto spółka wypłaciła więc netto ok. 2 mln zł. Potwierdzam również iż w przyszłości zarząd planuje rekomendować wypłatę dywidendy." - Monika Brzozowska dyrektor finansowy Wittchen S.A.

Zarząd i rada nadzorcza

Wittchen S.A. jest spółką rodzinną i znajduje się pod pełną kontrolą założycieli. Także po debiucie rodzina Wittchen będzie posiadać około 70% głosów na walnym zgromadzeniu akcjonariuszy. Prezesem zarządu jest główny akcjonariusz i założyciel Jędrzej Wittchen. Wiceprezesem natomiast jego żona Monika Wittchen. Ponadto w radzie nadzorczej zasiadają rodzice Moniki Wittchen. Natomiast przewodniczącym rady nadzorczej jest Robert Jędrzejowski, który jest jednocześnie prezesem niedawno debiutującej na GPW spółki Pekabex S.A.

Czynniki ryzyka i szanse

Działalność grupy Wittchen podlega zjawisku sezonowości sprzedaży. Około 37% przychodów spółki jest generowane w czwartym kwartale. Wynika to ze zwiększonych wydatków klientów, związanych z kupnem prezentów świątecznych. By zmniejszyć ryzyko z tym związane, spółka poszerza asortyment o takie produkty jak buty i konfekcja, których szczyt sprzedaży przypada na wiosnę i jesień lub na przykład walizki podróżne (sezon letni).

Główny akcjonariusz posiadający obecnie 90% akcji zobowiązał się do nie sprzedawania akcji przez rok od debiutu spółki (umowa lock-up). Jednakże nie jest wykluczona sprzedaż dalszych pakietów akcji po upłynięciu tego terminu.

Spółka upatruje szans na rozwój poprzez zakładanie nowych salonów sprzedaży. Zamierza zwiększyć ich ilość z 65 do 90 do końca 2020 roku.

Obecnie spółka ma także salony franczyzowe na Ukrainie oraz w Rosji. Jest też dobrze znana na tych rynkach. Liczy na powrót koniunktury, która została poważnie ograniczona przez ostatnie wydarzenia polityczne i kryzys finansowy w tamtym regionie.

„Sprzedaż eksportowa do Rosji i na Ukrainę na razie jest to uśpiony potencjał, ale kiedyś się poprawi” - Monika Wittchen wiceprezes zarządu Wittchen S.A.

Ponadto priorytetem dla spółki jest rozwój sklepu internetowego i ekspansja za jego pomocą do krajów takich jak Niemcy, Norwegia czy Rosja. Od połowy tego roku ruszyła sprzedaż on-line w tych krajach. Jest i będzie ona obsługiwana w oparciu o logistykę i magazyny już istniejące.

Konkurenci i dane finansowe

Spółka Wittchen rok po nieudanym debiucie z 2011 roku, w którym miała pozyskać na rozwój 55-60 mln zł, przeprowadziła w latach 2012 – 2013 restrukturyzację operacyjną i finansową. Była ona skuteczna, bo wyniki spółki po roku 2012 znacznie się poprawiły. Zwiększyła się rentowność i pojawił się zysk netto (Tabela 1).

Tabela 1. Wskaźniki finansowe spółki Wittchen S.A.
Źródło: wyliczenia własne na podstawie prospektu emisyjnego.

Obecnie spółka ma rentowność kapitałów własnych na poziomie 46,32%. Rentowność ROA (zysk przez aktywa) wynosi 19,62%. Spółka poprawiła też stan przepływów pieniężnych i zmniejszyła zadłużenie, z 97% do 58%, choć wciąż można uznać je za wysokie.

Spółka w ostatnim roku wygenerowała zyski netto w wysokości 28 mln zł i prawdopodobnie w tym roku będzie miała podobne wyniki. W związku z tym, że tak wysokie zyski roczne są porównywalne do oczekiwanych przychodów z emisji akcji, zapytaliśmy się spółki o sens emisji dodatkowych akcji i pozyskiwania małego kapitału, w relacji do wielkości rocznego zysku.

"Mamy jasno określoną strategię i cele emisyjne. Chcemy pozyskać kapitał jednorazowo, aby móc te cele realizować od razu. (…) Nowe rynki to nowe kolekcje, dopasowane do zachowań konsumenckich, a więc także większe zapotrzebowanie na kapitał obrotowy. Dzięki środkom z emisji i wzmocnieniu bilansu spółki będziemy na ten rozwój przygotowani." - Monika Brzozowska dyrektor finansowy Wittchen S.A.

Jeśli chodzi o konkurentów Wittchen notowanych na GPW, najbardziej zbliżony profil działalności ma spółka Gino Rossi. Można też pokusić się do porównania wyników finansowych spółek z branży odzieżowej, gdyż tak jak Wittchen te spółki mają zbliżony model biznesu - produkcja za granicą (głównie w Azjii) wyrobów pod własną marką i sprzedaż we własnych salonach, poprzez własne centra logistyczne. Dodatkowo, wszystkie tego rodzaju spółki znajdują się w tym samym sektorze na giełdzie (handel detaliczny). Dane finansowe emitenta na tle wybranych spółek notowanych na GPW zostały przedstawione w Tabeli 2.

Tabela 2: Wartości wskaźników finansowych wybranych spółek o zbliżonym profilu
działalności w porównaniu do Wittchen S.A. Dane z serwisu Sindicator.net.

Na tle wybranych spółek z sektora, Wittchen ma największą rentowność ROA oraz ROE. Zbliżony poziom rentowności ma tylko spółka Monnari, która także przechodziła restrukturyzację kilka lat temu. Spółka Wittchen ma natomiast wyższy poziom zadłużenia, jej aktywa obrotowe są mniejsze niż zobowiązania (ujemne wartości wskaźnika Grahama). Wskaźnik płynności płatniczej Current Ratio ma natomiast na bezpiecznym poziomie, choć dość wysokim, co może świadczyć o nieproduktywnym gromadzeniu kapitału.

Czy cena akcji Wittchen S.A. jest odpowiednia?

Tabela 3: Wskaźniki wartości rynkowej wybranych spółek o zbliżonym profilu
działalności w porównaniu do Wittchen S.A. Dane z serwisu Sindicator.net.

Cena maksymalna za jedną akcję została ustalona na poziomie 19 zł. Spółka przyjęła zasadę, że wyemituje tyle akcji, by zebrać kwotę około 20-25 mln zł. Tak więc nie wiadomo dokładnie jakiej wielkości będzie nowa emisja – zależy ona bowiem od ceny ostatecznej. Tym samym wartości wskaźników rynkowych możemy oszacować tylko w przybliżeniu (Tabela 3).

W porównaniu do bezpośredniego konkurenta Ginno Rossi spółka ma niskie wartości wskaźnika C/Z (około 13), lecz Ginno Rossi ma także niewielkie zyski w porównaniu do aktywów, więc tutaj bardziej adekwatnym wskaźnikiem będzie cena do zysku operacyjnego (C/ZO). W przypadku Gino Rossi wartości C/ZO wynosi 9,47, a bardziej rentowny Wittchen ma go na poziomie około 11. Czyli można uznać, że pod tym względem cena akcji spółki Wittchen jest na dobrym poziomie i nie jest zawyżona.

Dodatkowo, porównajmy emitenta do spółki Monnari, która ma podobny schemat biznesu i podobną historię (restrukturyzacja) oraz podobny poziom rentowności. Cena akcji zarówno pod względem wartości wskaźnika C/Z oraz C/ZO jest niższa. Należy jednak zwrócić uwagę, że spółka Monnari ma znacznie niższe zadłużenie i lepsze parametry wskaźników płynności. Tak więc można uznać, że i w tym przypadku cena akcji Wittchen jest na odpowiednim poziomie.

Znaki zapytania i plusy oferty publicznej Wittchen S.A.

Na rynek główny GPW wchodzi dobrze znana spółka produkująca luksusowe akcesoria. Chcąc przyspieszyć ekspansję i rozwój, potrzebuje finansowania. Zbierzmy więc razem najważniejsze elementy oferty, na które warto zwrócić uwagę w przypadku IPO spółki Wittchen:

• Rozpoznawalna marka. Wittchen jest jedną z najlepiej rozpoznawalnych polskich marek luksusowych. Znana jest przede wszystkim z produkcji skórzanych akcesoriów.
• Długa historia firmy. Sprzedaż produktów pod marką Wittchen rozpoczęła się 25 lat temu.
• Bogaty asortyment. Wittchen oferuje ponad 3,5 tys. różnego rodzaju artykułów w 65 salonach oraz poprzez sklep internetowy
• Rodzinny biznes. Właścicielem około 90% akcji jest rodzina Wittchen.
• Ryzyko niskiej płynności akcji. W transzy inwestorów indywidualnych zaoferowano około 700 tys. akcji. Może się to wiązać z małym free float akcji i niską ich płynnością.
• Spółka próbowała już wcześniej wejść na GPW. W 2011 roku po raz pierwszy spółka rozpoczęła IPO, lecz ze względu na zawirowania w strefie euro i grecki kryzys, oferta nie doszła do skutku.
• Rozwój poprzez otwieranie nowych salonów. Spółka planuje rozwój nowych salonów detalicznych i lifting dotychczasowych. Zamierza zwiększyć ich ilość z 65 do 90 do końca 2020 roku..
• Część wpływów z emisji może być przeznaczona na spłatę zadłużenia. Spółka zastrzega, że może dokonać zmiany przeznaczenia wpływów z emisji i przeznaczyć około 10 mln zł na spłatę zadłużenia.
• Dywidenda. Zarząd zamierza rekomendować wypłatę dywidendy w wysokości od 30% do 70% zysku netto.
• Sezonowość sprzedaży. Około 37% przychodów spółki jest generowane w czwartym kwartale.
• Wejście na nowe rynki. Priorytetem dla spółki jest rozwój sklepu internetowego i ekspansja za jego pomocą do krajów takich jak Niemcy, Norwegia czy Rosja.
• Restrukturyzacja finansów. Spółka przeprowadziła w latach 2012 – 2013 restrukturyzację operacyjną i finansową.
• Wysoka rentowność. Spółka ma wysoką rentowność, porównywalną do najlepszych spółek z branży odzieżowej.
• Odpowiednia cena. Cena akcji spółki Wittchen jest na odpowiednim poziomie w porównaniu do spółek o podobnym modelu biznesowym.

Harmonogram oferty i przydatne odnośniki

Tabela 4: Harmonogram oferty Wittchen S.A.

• Strona internetowa relacji inwestorskich spółki Wittchen S.A.
• Szczegółowy harmonogram oferty Wittchen S.A.
• Prospekt emisyjny Wittchen S.A.

Zobacz także: Notowania, wykres, dywidendy, akcjonariat i dane finansowe Wittchen

---

Wszystkie treści zawarte w artykule mają wyłącznie charakter informacyjny i edukacyjny. Decyzje inwestycyjne podjęte na ich podstawie podejmowane są na wyłączną odpowiedzialność Użytkownika Serwisu.

Zawarte w artykule dane, opracowania, informacje, analizy zostały przygotowane wyłącznie w celach informacyjnych, są tylko i wyłącznie subiektywnymi opiniami autorów i nie są rekomendacjami zawarcia transakcji w rozumieniu § 3 Rozporządzenia Ministra Finansów z dnia 19 października 2005 r. w sprawie informacji stanowiących rekomendacje dotyczące instrumentów finansowych, lub ich emitentów lub wystawców m. in. nie opierają się na żadnej metodzie wyceny walorów oraz nie określają ryzyka inwestycyjnego, nie zawierają bezpośrednich zaleceń podjęcia określonych działań inwestycyjnych, przez co nie mogą być traktowane jako doradztwo finansowe, prawne, podatkowe czy też jakiekolwiek inne doradztwo inwestycyjne w rozumieniu art.76 ustawy z dnia 29 lipca 2005r. o obrocie instrumentami finansowymi. Zgodnie z powyższym autorzy nie ponoszą jakiejkolwiek odpowiedzialności za decyzje inwestycyjne podejmowane na podstawie treści zawartych w artykule albowiem nie jest intencją Usługodawcy dokonywanie bezpośrednich porad inwestycyjnych.