„Rekomendacje giełdowe a ceny akcji” – książka o tym, jaki wpływ mają oceny analityków na notowania spółek z GPW
Co to jest rekomendacja domu maklerskiego i jak wpływa na notowania spółek z GPW – wyjaśnia Jakub Keller w książce „Rekomendacje giełdowe a ceny akcji”.
Istnieje możliwość wykorzystywania rekomendacji jako narzędzia generującego sygnały inwestycyjne – wynika z książki dra Jakuba Kellera „Rekomendacje giełdowe a ceny akcji” (Wydawnictwo Uniwersytetu Łódzkiego, 2020).
Czym jest rekomendacja domu maklerskiego
Celem pracy badawczej Kellera była weryfikacja wpływu rekomendacji maklerskich na notowania na GPW. Autor omawianej książki przeprowadził bardzo szeroko zakrojone badanie – na próbie obejmującej ponad 12 tys. obserwacji z lat 2005-16.
Autor zaczyna od opisania czym w ogóle jest ten specyficzny produkt domu maklerskiego, jakim jest rekomendacja. Jest to specyficzna informacja, stanowiąca kompilację kilku składników, czynników i wielu danych. Tworzona jest z wykorzystaniem analizy fundamentalnej,. Efekt końcowy musi prowadzić do jasnej porady typu „kupuj” lub „sprzedaj”. Czyli de facto dokument ten jest opinią analityka co do przyszłości spółki. Według Kellera fakt, że rekomendacji mogą udzielać tylko licencjonowani brokerzy, zwiększa stopień oddziaływania rekomendacji na rynek.
Keller przypomina, że rekomendacje dzielą się na trzy podstawowe rodzaje, ze względu na źródło pochodzenia. Są to: rekomendacje typu sell-side (strony sprzedażowej, czyli od domów maklerskich), buy-side (strony kupującej, czyli od firm inwestycyjnych) oraz rekomendacje niezależnych analityków. Według autora różnią się one między sobą pod względem specyfikacji. Istnieją też przesłanki, że w przypadku rekomendacji sell-side osądy mogą być zbyt optymistyczne (z uwagi na chęć pozyskania większej ilości zleceń kupna przez brokerów, którzy pobierają od nich prowizje).
Zwraca także uwagę – o czym często inwestorzy nie wiedzą, albo o czym zapominają – że rekomendacja „kupuj” czy „sprzedaj” może znaczyć co innego w jednym, a co innego w drugim czy trzecim domu maklerskim. Jak to możliwe? Nie istnieją ujednolicone normy dla tego rodzaju komunikatów. I tak w DM PKO BP rekomendacja „kupuj” oznacza, że akcje ocenionej spółki mają 10% potencjału do wzrostu, w DM mBanku że potencjał ten wynosi 15%, a w DM BZ WBK – że akcje te zdrożeją o ponad 15% w ciągu 12 miesięcy.
Innym problemem jest „niespójność dotycząca zakresu widełek zmian cenowych, determinujących konkretne zalecenia inwestycyjne”. Keller przypomina np. rekomendację DM UniCredit z grudnia 2013 roku, która rekomendowała kupno walorów Getin Noble Banku przy zakładanej zmianie ceny na poziomie… -35%. Oraz rekomendację „neutralnie” od DM Banku Raiffeisen dla ABG Spin z marca 2000 roku, która zakładała spadek ceny o 21%.
Ciekawie robi się, gdy Keller przytacza słynne przypadki nadużyć, jakie miały miejsce na rynku kapitałowym w zakresie wydawania rekomendacji. Wspomina sprawę Jacka Grubmana, który był znanym analitykiem sektora telekomunikacyjnego i na przełomie XX i XXI wieku manipulował sprawozdaniami, ukrywając fakty i celowo wprowadzając inwestorów w błąd dla korzyści własnej. Przypomina także sprawę Henry’ego Blodget’a, analityka Merrill Lynch, który również manipulował rekomendacjami.
Zobacz także: Inwestowanie z trendem i zarządzanie ryzykiem jest najważniejsze - uważa legendarny trader Tom Basso
Wpływ rekomendacji maklerskich na notowania cen akcji
Jeszcze ciekawiej robi się, gdy Keller przechodzi do prezentacji wyników badań omawiających skuteczność rekomendacji maklerskich. Czy i w jaki sposób rekomendacje wpływają na wycenę akcji?
Generalnie z podsumowania przeprowadzonych w przeszłości badań wynika, że rekomendacje mają wpływ na wycenę akcji szczególnie w krótkim terminie od publikacji (do 20 dni), szczególnie jeśli są cytowane w TV (np. w programie „Mad Money” nadawanym w CNBC). Oraz że silniejsze reakcje występują na rekomendacje pochodzące od brokerów cieszących się większym poważaniem („efekt guru”). Poza tym zarówno parkiety w USA, jak i w Europie o wiele silniej reagują na rekomendacje „sprzedaj”, niż „kupuj”.
Keller w swoim badaniu przyjął następującą główną hipotezę: publikacja rekomendacji giełdowych powoduje występowanie krótkoterminowych ponadprzeciętnych stóp zwrotu po dacie publikacji. Badany okres wynosił 10 dni (sesji). Głównym narzędziem weryfikacji hipotezy była analiza stóp zwrotu z inwestycji w wybrane akcje. Badaniu poddano rekomendacje maklerskie strony sell-side. Pominięto rekomendacje wydane przez domy maklerskie, które wypuściły mniej niż 10 takich dokumentów. Źródłem informacji o rekomendacjach były strony branżowe (m.in. GPWInfoStrefa, Bankier.pl). Próba badawcza ostatecznie objęła 11 824 obserwacje z lat 2005-16, pochodzące z 48 instytucji (brokerzy polscy i zagraniczni), dotyczące 326 spółek z 28 sektorów.
Okazało się, że na GPW rekomendacje mają pewien wpływ na zmiany kursów akcji w krótkim terminie, generując ponadprzeciętne stopy zwrotu. W ciągu 7 sesji od momentu publikacji rekomendacji „kupuj” kurs danej ocenionej spółki ponadnormatywnie rośnie, generując w szczytowym momencie +1,19% nadwyżki ponad średnią stopę zwrotu, która to nadwyżka podczas kolejnych sesji zaczyna maleć. Mocniejszy wpływ jest widoczny w przypadku rekomendacji „sprzedaj”, gdzie nadwyżka po 10 sesjach od publikacji wynosi nawet -3,3%. Tym samym główna hipoteza badawcza okazała się prawdziwa.
No dobrze, a co z tego wynika dla praktyków inwestowania? Oddajmy może głos autorowi: „W przekonaniu autora uzyskane wyniki badania jednoznacznie wskazują na możliwość wykorzystywania rekomendacji jako narzędzia generującego sygnały inwestycyjne, jednakże nie może ono zastąpić szerokiego procesu analizy, przez który powinien przechodzić inwestor […]. Jest to narzędzie wspomagające dla inwestorów indywidualnych. […] Przy stosowaniu strategii […] należy uwzględniać również koszty transakcyjne, mogące zmieniać profil zyskowności podejmowanych działań”.
Zobacz także: Historia ludzkiej chciwości - rozprawa o pieniądzach, którą każdy inwestor powinien poznać
Najwięcej rekomendacji pozytywnych jest podczas bessy
W książce Kellera możemy znaleźć wiele ciekawostek, dających do myślenia. Np. domami maklerskimi, które najczęściej wydawały rekomendacje w latach 2005-16 były: DM mBanku (1 587), DM Millennium (903) oraz DM PKO BP (888) – czyli domy bankowe. Największymi optymistami były DM UniCredit (88% pozytywnych rekomendacji), DM BPS (87%) oraz DM mBanku (86%). Największymi pesymistami były BM Societe Generale (25% negatywnych rekomendacji), DM Pekao (25%) oraz DM Credit Suisse (24%). Jak zauważa Keller, podmioty które unikają wystawiania rekomendacji neutralnych mają tendencję do publikowania rekomendacji pozytywnych. A relacja rekomendacji pozytywnych do negatywnych kształtuje się zazwyczaj w stosunku 3:1.
Poza tym, brokerzy wydają najwięcej pozytywnych rekomendacji wtedy, gdy na rynku nie dzieje się dobrze – gdy panuje bessa. Tak było w 2008 roku (1086 rekomendacji), w 2009 (1002) oraz w 2015 (804). Najmniej pozytywnych rekomendacji brokerzy wydali w 2005 (103), gdy wydawało się, że hossa jest już zaawansowana (ale miała potrwać jeszcze 2 lata). Z drugiej strony zdecydowanie najwięcej negatywnych wypuścili w 2009 (316) – wtedy, gdy trzeba było kupować akcje.
Recenzując książkę „Rekomendacje giełdowe a ceny akcji” nie zdradziliśmy wszystkich wątków, jakie ona zawiera. Niech to będzie zachętą do sięgnięcia po tę publikację. Pamiętać jednak trzeba, że jest to publikacja naukowa – czyta się ją niełatwo. Ale każdy prawdziwy miłośnik giełdy powinien do niej zajrzeć.
