Adam Kalkusiński, Prezes cc group: "Końcówka roku może być na giełdzie bardzo wymagająca"
Ostatnie miesiące były na Polskiej giełdzie wyjątkowo udane. Na świetny okres składały się zarówno rekordowe w skali ostatnich lat wzrosty na giełdzie, ale i wysyp rekordowej wartości ofert akcji w ramach IPO. Inwestorzy nie mają na co narzekać, ale na horyzoncie widać sporo niepewności. Chodzi głównie o odpływający kapitał z funduszy akcji, rosnącą presję płacową w wynikach spółek, czy zmiany regulacyjne wynikające z nowej dyrektywy MIFFiD 2. Postanowiliśmy porozmawiać o nowych wyzwaniach z przedstawicielem rynku.
Adam Kalkusiński to doświadczony inwestor, analityk, makler i prezes firmy relacji inwestorskich cc group. W rozmowie podzielił się z nami swoimi przemyśleniami rynkowymi na temat rynku IPO, TFI oraz zamieszania jakie wprowadzi regulacja MIFFiD2 na rynku analiz. Prezes cc group zaskoczył nas też dużym sceptycyzmem co do dalszej koniunktury na GPW w tym roku.
Mógł Pan obserwować jak się zmieniają wyceny wielu spółek, z którymi współpracowaliście. Czy potrafiłby Pan wymienić jakieś cechy charakterystyczne spółek, które dostarczają inwestorom największych zysków?
Są dwie kategorie spółek, na których można najwięcej zarobić. Do pierwszej należą spółki generujące regularny cash flow i mające silną pozycję rynkową. Stabilne zyski to najbardziej przekonywujący wskaźnik. Najlepiej też, żeby te spółki dzieliły się w jakimś stopniu zyskiem z inwestorami, czyli wypłacały dywidendę.
Natomiast drugą kategorię stanowią spółki, których wycena z jakiś powodów była bardzo mocno zaniżona. Miały one jednak dobry produkt, pozycję rynkową i potem odradzały się jak feniks z popiołów. Z rozpoznawalnych spółek dobrym przykładem jest Amica. Kurs akcji jest teraz na poziomie około 160 zł, a w szczycie dochodził nawet do 200 zł. Pamiętam moment, kiedy cena akcji spadła do 4 zł, ze względu na bardzo duże zadłużenie, również walutowe. Nikt jednak nie kwestionował wtedy tego, że spółka ma silne brandy i duży udział w polskim rynku i kilku innych rynkach zagranicznych. Przeprowadzona restrukturyzacja finansowa i operacyjna pozwoliła na systematyczną spłatę zadłużenia i kurs wystrzelił. Tego rodzaju spółki z dobrym produktem, które wychodzą na prostą, to zazwyczaj bardzo dobre inwestycje.
Kurs akcji Amica lata 2006 - 2017
Hossa na giełdzie trwa, ale inwestorzy wciąż pozostają nieufni w stosunku do giełdy. Czy zgadza się Pan z taką opinią i dlaczego tak jest? Według Skarbca w przypadku samych funduszy akcji w całej branży nastąpił odpływ kapitału w wysokości 900 mln złotych.
To prawda. Przez to, że WIG20 i WIG mocno urosły, to nie widać efektu tych odpływów po aktywach funduszy. Wzrost wartości posiadanych w portfelu akcji pozwolił przykryć „straty” z tytułu umorzeń. Natomiast ewidentnie w tym roku fundusze inwestycyjne notują odpływy. Ta sytuacja niestety raczej się nie zmieni. Skoro mamy hossę mierzoną wzrostem indeksów na dobrą sprawę już trzeci rok z rzędu, to znaczy, że jednak inwestorów od giełdy coś odstręcza. Na pewno ma miejsce efekt nazwijmy to kanibalizacji. Dużo pieniędzy inwestorów nie jest alokowanych bezpośrednio na giełdę czy do funduszy inwestycyjnych, ale trafiają do funduszy obligacji korporacyjnych albo wierzytelnościowych. Gwarantują one, przy jednocześnie niskim ryzyku, performance rzędu 5, 6, 7 czy 8%. To jest czasami nawet trzykrotność tego, co można otrzymać, odkładając środki na lokacie. W odróżnieniu od rynku akcji, inwestorzy traktują to jak coś pewnego. To powoduje zatem odpływ pieniędzy z funduszy akcyjnych.
I nie ma też tych rynkowych wycen, które się zmieniają…
Tak, dlatego obawiam się, że taka sytuacja nie specjalnie się zmieni. OFE będą raczej także bardziej po stronie podażowej, co pokazują już dane sierpniowe. Urosło im też zaangażowanie w akcje przez wzrost ich kursów, a zaraz będą potrzebne pieniądze na suwak i wypłatę środków dla emerytów. Wobec tego, w drugim półroczu, spodziewałbym się raczej netto podaży niż popytu ze strony krajowych instytucji.
Jeżeli chodzi o zagranicę, to ci inwestorzy zarobili w tym roku na trzydziestoprocentowym wzroście na WIG20, a dla inwestorów amerykańskich ten zwrot jest jeszcze większy, bo został „poprawiony” umocnieniem się złotówki do dolara. Obawiam się, że pod koniec roku, mimo dobrych wskaźników makroekonomicznych, ze strony zagranicy może dojść do zamykania pozycji i realizacji zysków. Dlatego końcówka roku może być na giełdzie bardzo wymagająca. Nawet w USA, które są rynkowym punktem odniesienia dla całego świata, także wisi na włosku jakaś silniejsza korekta, pytanie tylko co ja spowoduje i czy to będzie pretekst czy powód. Jeśli zatem największy rynek może dostać nawet korekcyjnej zadyszki, plus jeszcze ta niekorzystna sytuacja w przepływach kapitału na polskim rynku akcji, to nie zakładałbym się o duże wzrosty w II półroczu. Wręcz odwrotnie.
Zobacz także: Prof. Sebastian Buczek, prezes Quercus TFI - "Rok 2018 na rynkach nie będzie zbyt udany"
Często Pan powtarza, że dobre relacje inwestorskie mogą podnieść wycenę giełdową spółki o 20-30% dlaczego?
Bazuję na opracowaniach amerykańskich. Rynek relacji inwestorskich w USA istnieje od kilkudziesięciu, a nie kilkunastu lat, tak jak w Polsce. Ale powiem też przewrotnie. Może dobre relacje inwestorskie nie podnoszą wyceny o 20%, tylko złe relacje bądź brak relacji obniża wycenę o 20%. Zależy to zatem od punktu wyjścia. Oczywiście na wycenę spółki składa się wiele czynników: czy jest hossa lub bessa, popularność branży oraz jej wycena, dostarczanie wyników finansowych przez spółkę etc. Natomiast od momentu rozpoczęcia współpracy cc group z poszczególnymi spółkami w ciągu kilku miesięcy było widać istotne podniesienie ich wycen nawet o kilkanaście procent, mimo że w samej spółce w tak krótkim czasie nic się nie zmieniło. Jest to pewna nagroda dla spółki za to, że wychodzi do rynku i staje się bardziej przewidywalna. Wyniki finansowe są przedstawione w lepszy sposób. Wskazane są istotne czynniki operacyjne, które należy wziąć pod uwagę jako stały element analizy biznesu, oraz te, które mają bardziej jednorazowy charakter. Także empirycznie z własnego podwórka również potwierdziłbym tezę, że dobre relacje inwestorskie mogą podnieść wartość spółki.
Dlaczego w takim razie nie wszystkie spółki dbają o relacje inwestorskie?
Istnieją trzy podstawowe powody. Po pierwsze, w niektórych spółkach brakuje świadomości i wiedzy. Często nie od razu dowiadują się o istnieniu i znaczeniu prowadzenia relacji inwestorskich. Po drugie, kolejnym problemem są ograniczenia budżetowe. Nie borykają się z tym spółki z WIG20 i inne duże czy średnie spółki. Natomiast małe spółki mogą już mieć z tym problem, bo dla nich zatrudnienie do wewnątrz kolejnych 2 osób czy zlecenie usługi na zewnątrz to istotny koszt. Po trzecie, wiele spółek ma złe podejście do inwestorów. Uważają, że inwestorzy są im potrzebni od transakcji do transakcji. Kiedy robią IPO to zatrudniają doradców, bank inwestycyjny, firmę wspierającą w komunikacji. Wszystko po to, żeby osiągnąć cel transakcyjny. Po IPO przestają robić cokolwiek. Dopiero jak na horyzoncie pojawi się kolejna transakcja, to przypominają sobie o relacjach inwestorskich i trochę ten trawnik przed inwestorami pomalują.
Zobacz także: Po co spółkom giełdowym dobre relacje inwestorskie?
Które branże na GPW mogłyby liczyć na wyższe wyceny gdyby popracowały nad lepszymi relacjami inwestorskimi?
Trudno jest wskazać branżę ze złymi relacjami inwestorskimi. Dany sektor zawsze składa się z kilku podmiotów i jeden ma lepsze relacje inwestorskie, a drugi gorsze. W skali branży to się uśrednia. Jeśli miałbym wybrać branżę w Polsce niedowartościowaną w porównaniu do branż zagranicznych, to na pewno wymienię szeroko rozumianą branżę biotechnologiczną. Nie wynika to jednak ze źle prowadzonych relacji inwestorskich, bo Selvita, Mabion czy Celon Pharma poświęcają temu bardzo dużo uwagi. Po prostu branża biotechnologiczna ma najwyższe wyceny w Stanach Zjednoczonych ze względu na najbardziej profesjonalnych inwestorów, analityków oraz ilość funduszy dedykowanych tej części rynku. Oni rozumieją ten biznes – wiążące się z nim zagrożenia, ale też skalę szans w przypadku powodzenia projektu. Natomiast na nasz rynek ci najbardziej profesjonalni inwestorzy biotechowi jeszcze nie patrzą z tego powodu, że Polska lub spółki z naszego rynku są jeszcze za małe. To powoduje, że wyceny są niższe.
Biotechnologia jest dość skomplikowana. Dlatego ludzie potrzebują czasu, żeby to zrozumieć i przekonać się do tego, bo jednak ryzyko w tych biznesach jest duże.
Przy tym ryzyku i małej ilości spółek na naszej giełdzie, żaden fundusz ani biuro maklerskie w Polsce nie będzie w stanie dedykować tej branży dużego grona analityków. Myślę jednak, że z czasem w miarę rozwoju, to będzie się zmieniać.
Szeroko rozumiana polska biotechnologia ma duże szanse zaistnieć na świecie, ponieważ w Polsce mamy dużo specjalistów i naukowców, z których wiedzy i zasobów można dużo czerpać. Są oni na stosunkowo wysokim poziomie edukacji. Po drugie, przez ostatnie kilka lat, ilość środków alokowanych na wsparcie szeroko rozumianych badań i nauki polskiej, w tym w obszarze biotechnologii, jest wysoka. Zatem oprócz pieniędzy od inwestora akcyjnego, można pozyskać także pieniądze publiczne. Są to często granty bezzwrotne lub o ograniczonym stopniu zwrotności. Wydaje mi się, że pod względem dostępności takich środków, Polska jest w topie światowym.
Zobacz także: Spółki biotechnologiczne na GPW i New Connect – które zasługują na to, aby je zaliczać do tego grona?
W pierwszej połowie roku mieliśmy wysyp IPO, a teraz sytuacja na rynku przycichła. Nie ma spółek zainteresowanych wejściem na GPW czy są jakieś inne powody?
Obym się mylił, ale postawię tezę, że tak udanego okresu jak pierwsze półrocze 2017 roku to długo nie będzie. Zwłaszcza jeżeli chodzi o wartość transakcji, a nie ilość IPO. Gdyby Play’a i GetBack’a zaliczyć do I półrocza, bo jednak większość pracy zostało wtedy wykonane, plus Dino Polska i te mniejsze IPO, to pewnie by się uzbierało około 9-10 miliardów złotych.
Czyli teraz nie jest źle, tylko nie jest tak dobrze jak było…
Ciężko liczyć na powtórzenie się tegorocznej sytuacji, żeby trzy tak duże spółki jak Play, GetBack i Dino zadebiutowały raptem w odstępie kilku miesięcy. Z mojej perspektywy oraz z rozmów z bankami inwestycyjnymi wynika, że prawdopodobnie około października rozpocznie się kolejny wysyp IPO. Aczkolwiek będą to transakcje znacząco mniejsze. Żadna z nich, o której mi wiadomo, nie przekroczy raczej 500 mln zł wartości oferty. Przypomnijmy, że GetBack zebrał 720 mln zł z rynku, a Play 4 mld zł.
Spotyka się Pan z wieloma Prezesami i przedstawicielami spółek z GPW. Jakie dzisiaj panują wśród nich nastroje?
Jeżeli chodzi o ocenę swoich biznesów i gospodarki, to nastroje są raczej umiarkowane. Oczywiście należałoby patrzeć oddzielnie na każdą spółkę i branżę, ale hurra optymizmu nie ma. Mamy do czynienia z istotnym wzrostem kosztów, co odbiło się już piętnem na wynikach za II kwartał, czy za I półrocze. Głównie chodzi o koszty wynagrodzeń, gdzie jest odczuwalna duża presja. Dodatkowo w zależności od branży, coraz trudniej znaleźć wykwalifikowanych pracowników. Dotyczy to przede wszystkim szeroko rozumianego sektora produkcyjnego i handlu, gdzie udział siły roboczej jest stosunkowo duży, a możliwości zwiększenia efektywności są ograniczone. W związku z tym, kolejne okresy wynikowe mogą być, mówić kolokwialnie, „takie sobie”. Kolejnym problemem są kwestie walutowe. Oczywiście sytuacja wygląda inaczej w przypadku importera, a inaczej eksportera. Jednakże duża zmienność, tak spore wahania walutowe jak dolar do złotówki zmieniający się o 15% w ciągu 9 miesięcy, ogólnie nie pomagają w planowaniu finansowym. Wprowadza to dodatkową niepewność i kolejny czynnik ryzyka.
Od początku roku mają zacząć obowiązywać nowe regulacje MiFID II, czy one w praktyce coś zmienią z punktu widzenia inwestorów?
Jedną z istotniejszych rzeczy w tej regulacji jest tzw. unbundling. Do tej pory w uproszczeniu biura maklerskie czy banki inwestycyjne pobierały prowizje z tytułu przeprowadzanych transakcji na rynku wtórnym. Ta prowizja z założenia miała pokrywać koszty działań maklerskich, zespołu analityków oraz aktywności biura w zakresie organizowaniu różnego rodzaju konferencji, spotkań, eventów, road show. Inaczej nazywa się to corporate access czy investor access. Gdyby zastosować to kryterium unbundling’u, czyli coś co istnieje już w Londynie, to każda z tych usług powinna zostać osobno wyceniona i „zafakturowana” inwestorom, natomiast same prowizje maklerskie powinny znacząco spaść.
W zamian, miedzy innymi, powinny być wprowadzone opłaty kilkustopniowe za analizy. W zależności czy ktoś korzysta tylko z raportu zapisanego jako pdf czy jednak ma godzinowy lub nieograniczony dostęp do analityków. Jeżeli w takim zakresie te zmiany wejdą w życie, to pojawia się pytanie czy fundusze będą musiały płacić za to z kapitału firmy zarządzającej czy ewentualnie będzie to zaliczone w ciężar wyceny jednostki. To wszystko może doprowadzić do sporego zamieszania na rynku usług maklerskich. Inwestorzy będą zmuszeni płacić za analizy. Prawdopodobnie ograniczą liczbę biur, z którymi będą współpracować z np. 10 do 5. Czeka nas zatem mocna selekcja biur maklerskich na rynku kapitałowym. Biura, bardzo dobrze postrzegane z punktu widzenia jakości analiz, najprawdopodobniej zwiększą swój udział w rynku i liczbę funduszy, z którymi będą współpracować. Natomiast te niżej oceniane, będą musiały wymyślić sobie nowy pomysł na biznes, bo stawki za prowizje na rynku wtórnym znacząco spadną.
Myśli Pan, że to zwiększy czy zmniejszy ilość rekomendacji i raportów analitycznych?
Jeżeli na rynku nie pojawią się nowe inicjatywy, takie jak płatny analizy ze strony inwestorów czy spółek, to prawdopodobnie pokrycie analityczne rynku będzie mniejsze. Natomiast prawda jest taka, że ono cały czas się zmniejsza. Na giełdzie przybywa spółek. I o ile największe z nich przyciągają do siebie 8 czy 9 analityków, o tyle sporo mniejszych i średnich spółek, które kilka lat temu miały 3 lub 4 analizy, dzisiaj ma góra jedną. Niezależnie od MiFID II, na rynku jest duże rozwarstwienie.
Zobacz także: Rekomendacje biur maklerskich: Jak z nich korzystać?
Czy to właśnie dlatego będziecie wprowadzać raporty analityczne firmy Edison na polski rynek. Dla kogo jest to oferta?
Mamy podpisaną partnerską umowę z Edisonem, ale ona była jeszcze zawarta w momencie, kiedy MiFID II nie był tak rozpropagowany. Zagrożenia związane z tą regulacją nie były wtedy tak widoczne jak teraz. Uważaliśmy, że to będzie ciekawa propozycja dla spółek, którym ciężko jest pozyskać lokalnych analityków. Reprezentują one nowe branże, jeszcze mało znane na polskim rynku i dlatego brakuje ekspertów, którzy by się nimi zajęli. O ile np. w sektorze bankowym mamy bardzo dużo dobrych analityków, dla których dołożenie nowego banku do pokrycia nie stanowi żadnego problemu, o tyle osób specjalizujących się we wspomnianej wcześniej biotechnologii jest bardzo mało. Dlatego nie bez powodu pierwszym klientem Edisona w Polsce została Selvita. Taki zatem przyświecał nam cel i on nadal obowiązuje. Prawdopodobnie w cudzysłowie zamieszanie mifidowe powinno trochę tę współprace ożywić czy ułatwić. Natomiast nie da się ukryć, że jak na polskie warunki oferta Edisona jest stosunkowo droga, więc ciężko jest określić, jaka liczba spółek może się na nią zdecydować. Czas pokaże.
Czy powstaną u nas jakieś rodzime firmy analityczne oderwane od usług brokerskich?
W Stanach Zjednoczonych czy w Anglii od wielu lat istnieją firmy zajmujące się tylko reserach’em skierowanym do inwestorów instytucjonalnych, ale także do inwestorów indywidualnych. Przy czym, nie wiąże się to z research’em gorszej jakości. Często posługuje się on mniej skomplikowanymi narzędziami analitycznymi oraz jest przeznaczony dla mniejszych spółek, omijanych przez duże fundusze. Z tego punktu widzenia należałoby zakładać, że Polska pójdzie tą samą drogą. Tym bardziej, jeśli dojdzie do ograniczenia pokrycia analitycznego ze strony tradycyjnych biur maklerskich, spowodowanego wprowadzeniem MiFiD II. Tym, co może hamować rozwój tego zjawiska, jest ograniczona skłonność polskich inwestorów do płacenia za doradztwo oraz ograniczona płynność polskiego rynku kapitałowego. Research jest potrzebny wtedy kiedy rzeczywiście spółki można kupować i sprzedawać. Będąc inwestorem indywidualnym, patrzę ile jest obrotu na akcjach danej spółki. Jeżeli tylko kilka tysięcy złotych, to wtedy wiem, że tej akcji nie kupię i nie sprzedam. W takim razie, po co mi analiza takiej spółki jak da się jej akcjami handlować? W Stanach Zjednoczonych jest zupełnie inaczej.
Czy polski klient indywidualny i instytucjonalny jest przygotowany aby płacić za doradztwo?
W Stanach Zjednoczonych istnieje kilkadziesiąt firm, które mają w nazwie research czy investment advisory i działają w formie abonamentów miesięcznych lub rocznych. Tam kultura płacenia za doradztwo istnieje od dawna. Jeżeli chodzi o Polskę i produkt dla inwestorów detalicznych, to skłonność do płacenia szybko się raczej nie pojawi. Jeżeli chodzi jednak o inwestorów instytucjonalnych sytuacja jest nieco inna. Oni już od kilku dobrych miesięcy analizują MiFID II oraz zmiany, które ze sobą niesie. Wprowadzenie taryf przez brokerów jest nieuniknione. Po pierwsze, nie będzie innego wyboru. Po drugie, gdyby najlepszy analityk danego sektora zdecydowałby się odejść z biura maklerskiego i otworzyć własny butik doradczy, to podejrzewam, że wiele funduszy byłoby zainteresowanych kupnem od niego tego research’u.
Zna Pan rynek kapitałowy od wszystkich stron. Był Pan, analitykiem, maklerem, pracował Pan w bankowości inwestycyjnej skąd pomysł na relacje inwestorskie?
Od 1997 r. pracowałem w biurach maklerskich na rynku kapitałowym, m.in. w Wood & Company czy CA IB securities, późniejsze Uni Credit CA IB. Tam odpowiadałem za dział maklerski, a jako biuro byliśmy liderem IPO. Zaobserwowałem, że obsługa spółki przez dom maklerski kończyła się de facto w momencie debiutu. Oczywiście mieliśmy wtedy w CA IB dobre standardy postępowania i jeszcze po debiucie przez chwilę pomagaliśmy spółkom w szeroko rozumianej komunikacji lub przy wypełnianiu obowiązków informacyjnych oraz organizowaniu spotkań z inwestorami. Jednak większość spółek po debiucie musiała z tym wszystkim radzić sobie sama.
W związku z tym, pojawiło się oczywiste spostrzeżenie, że na rynku występuje pewna nisza. Spółki po wejściu na giełdę potrzebowały pewnego rodzaju obsługi podebiutowej, na który składałaby się komunikacja finansowa rozumiana jako relacje z mediami, wywiady, autoryzacje etc. jak i przede wszystkim relacje inwestorskie rozumiane jako bezpośrednia współpraca z analitykami sell side i buy side, czyli wytłumaczenie modelu biznesowego spółki czy stałe przybliżanie inwestorom equity story spółki.
Z tego co wiem, spółka cc group powstała w 2004 r., zatem w dziedzinie relacji inwestorskich byliście pionierami na rynku…
Nie chciałbym tutaj nikogo pominąć, ale na pewno w tamtym momencie firmą, którą działała dłużej od nas była agencja NBS. Przy czym oni wyrośli z rynku obsługi i IPO i nadal w tej dziedzinie są aktywni, my z kolei rozwijaliśmy się zarówno w obszarze wsparcia transakcyjnego jak i w obszarze kompleksowej obsługi spółek już notowanych i od początku budowaliśmy własną silną nogę analityczną.
Jak zmieniło się Pana podejście do relacji inwestorskich w stosunku do czasu kiedy startowaliście?
Na pewno jest dużo większa profesjonalizacja rynku. Spółki są coraz bardziej świadome znaczenia relacji inwestorskich i wiedzą czego wymagać od zespołu wewnętrznego czy od doradcy. Inwestorzy i analitycy, czyli odbiorcy relacji inwestorskich, również są bardziej świadomi wagi tych relacji i coraz bardziej z nich korzystają.
Kiedy zaczynaliśmy działalność w 2004 r, to spółek na giełdzie było o wiele mniej i pewnie funduszy również. W związku z tym, inwestorzy wychodzili z założenia, że sami są w stanie lepiej przeanalizować spółkę. Natomiast z biegiem czasu po stronie inwestorów występuje coraz większe zapotrzebowanie na prowadzenie przez spółki relacji inwestorskich na jak najwyższym poziomie i dostarczanie im w powtarzalny sposób kluczowych informacji nt swoich biznesów.
Przez te kilkanaście lat my także dużo się nauczyliśmy. Kiedyś kluczowa była prasa drukowana, a teraz tę rolę spełniają w głównej mierze media elektroniczne, rośnie też znaczenie social media. To jest trochę inny kierunek i sposób komunikacji. Jeżeli chodzi o narzędzia analityczne, to w przeszłości operowało się bardziej podstawowymi danymi finansowymi. Teraz zarówno doradcy, inwestorzy jak i analitycy dużo więcej czasu poświęcają na analizy spółek i ich wskaźników operacyjnych. Dostrzega się coraz więcej różnic między spółkami i sektorami. Ponadto obecnie polskie spółki analizuje się w szerokiej perspektywie z globalnego punktu widzenia i obserwuje się także rynki zagraniczne. Wydaje mi się, że profesjonalizacja relacji inwestorskich przebiega równolegle z profesjonalizacją i edukacją branży oraz całego rynku kapitałowego.
Pamięta Pan czasy w branży IR jeszcze przed rozmontowaniem OFE i kryzysem Subprime. Czym się różniły relacje inwestorskie wtedy od tego co znamy dzisiaj? Jak zmieniły się oczekiwania klientów?
Nie ma jednego konkretnego powodu, który spowodował diametralną zmianę. Tych katalizatorów było kilka i żaden z nich osobno nie byłby wystarczająco silny, aby wywołać zmiany, ale wszystkie razem zadziałały. Rynek robi się trudniejszy i bardziej wymagający. Na pewno ważną kwestią wpływającą na dążenie spółek do podnoszenia jakości relacji inwestorskich jest to, co się dzieje na krajowym podwórku. Mam na myśli dokręcanie kurka z dopływem pieniędzy do OFE, obecne dyskusje na temat przyszłego kształtu OFE i jego kompetencji w zakresie zarządzania środkami. Ta sprawa nie jest jeszcze rozstrzygnięta. Do momentu rozpoczęcia prac przy zmianie koncepcji OFE, żyliśmy w błogostanie dopływu kapitału krajowego, właściwie nieograniczonego. Istniało domniemanie, że jak rynek będzie spadał, to OFE zawsze „interweniuje” i kupi te akcje np. od zagranicy lub TFI, a każde IPO znajdzie amatora w postaci OFE. Teraz tego nie ma i z punktu widzenia jakości oraz profesjonalizacji rynku, to pozytywna zmiana. Minusem oczywiście jest niedobór kapitału. Ciągle drepczemy w tym samym miejscu. Jeśli popatrzymy na TFI od strony akcyjnej, to saldo napływów i umorzeń waha się pomiędzy miesiącami, ale de facto ogólny wynik wychodzi koło zera. Kapitału wiec od dawna nie przybywa, a to mankament polskiego rynku. Natomiast zaciskanie pasa czasami wywołuje zmiany idące w dobrym kierunku, wręcz reformy. W tym przypadku tą reformą jest profesjonalizacja spółek, zwiększenie jakości corporate governance i relacji inwestorskich.
