W ubiegły piątek tj. 9 lutego 2018 r. JSW opublikowała strategię na lata 2018-2030 roku. W reakcji na nią, kurs akcji spadł w kilka godzin o blisko 5%. Przyjrzeliśmy się założeniom strategii i wydaliśmy własny, subiektywny czy te założenia są realne.
Nowa strategia JSW do 2030 roku – najważniejsze założenia
W nowej strategii pojawiło się wiele założeń odnośnie przyszłości spółki. Zarząd przedstawił politykę dywidendową, plany odnośnie wielkości produkcji, zysków i kosztów. Dokładnie określone zostały też nakłady inwestycyjne. Na papierze wszystko wygląda dobrze, pytanie czy w praktyce jest to realne?
Kurs akcji JSW
Stopniowy wzrost produkcji węgla w JSW z 14,9 mln ton w 2017 roku do 18,2 mln ton w 2030 roku.
Zwiększanie produkcji węgla przez JSW to cel rodzący wiele znaków zapytania. JSW posiada obecnie 952 miliony ton potwierdzonych zasobów operatywnych, co umożliwia dalsze wydobycie na kolejne 60 lat. Zakładane zwiększenie produkcji o 20% w ciągu 13 lat to nie jest duży skok. Z drugiej strony dużo większa produkcja nie jest raczej spółce aż tak potrzebna. Ryzykiem w tym zakresie jest sprostanie konkurencji pochodzącej np. z Indii czy Azji. JSW zamierza wypełnić lukę podaży, po zamknięciu kopalń czeskiego NWR. Kluczowa wydaje się rentowność działalności. I tak już teraz JSW jest liderem w UE. Otwarte pozostaje pytanie, czy jeszcze większa produkcja przełoży się w praktyce na zmniejszenie jednostkowego kosztu wydobycia…
Spadek jednostkowego gotówkowego kosztu wydobycia z 326 zł/t do 284 zł/t w latach 2018-30
To założenie wydaje się najmniej wiarygodne ze wszystkich, pozostałych założeń strategii. W spółce, w której ponad 50% kosztów jest pochodną kosztów wynagrodzeń pracowników (częściowo ukrytych w usługach obcych), trudno liczyć na zatrzymanie roszczeniowej postawy siły roboczej. Bardzo silne związki zawodowe niejednokrotnie pokazały już swoją moc i skuteczność w egzekwowaniu podwyżek czy wypłat premii i dodatków. W horyzoncie 13 lat nawet inflacja może zrobić swoje. Jedyną szansą na wykonanie tego założenia strategii jest pójście drogą innowacji (co zapowiada spółka) i wprowadzenia sporo wyższego stopnia automatyzacji wydobycia. To z kolei będzie wymagało dużych nakładów inwestycyjnych…
Inwestycje JSW mają wynieść 18,9 mld zł w latach 2018-2030
Blisko 1,5 mld zł to średnioroczny, zakładany poziom inwestycji JSW. To wartość niemal dwukrotnie wyższa, od amortyzacji w ostatnich 12 miesiącach. Zakładana wartość inwestycji oznacza powrót do poziomu inwestycji z lat 2011-2014. W pierwszej kolejności spółka musi „nadgonić” niezbędne inwestycje z poprzednich dwóch lat, kiedy to mocno je ograniczała. Znaczna poprawa zyskowności w ostatnich kwartałach, jak najbardziej umożliwia powrót do wysokich poziomów inwestycji przynajmniej w krótkiej perspektywie. To powinno sprzyjać zwiększaniu efektywności produkcji.
Celem jest zwiększenie wydajności na jednego górnika z poziomu 710 ton węgla do 870 ton w 2030 roku. JSW zapowiada inwestowanie w dostępne już złoża, jak i nowe złoża i poziomy wydobywcze. Baza zasobowa ma być stale powiększana, szczególnie jeśli chodzi o węgiel koksowy typu 35. JSW może dokonywać też akwizycji. Coraz głośniej mówi się o ewentualnym przejęciu sąsiedniego projektu budowy kopalni Dębieńsko (przylega do złóż JSW) należącego do giełdowego Prairie. Niedawno JSW złożyła ofertę zakupu Przedsiębiorstwa Budowy Szybów od Kopeksu. Potencjalną transakcją jest też odkupienie koksowni Victoria, która do niedawna należała do Grupy JSW.
Średniorocznie zysk netto JSW ma wynieść ok. 1 mld zł netto
Zarząd JSW wykazał się dużą odwagą, by prognozować średnioroczny zysk netto do 2030 roku. W naszej opinii to wróżenie z fusów. Patrząc na olbrzymią zmienność cen węgla koksującego czy koksu na światowych rynkach w ostatnich latach oraz na duży poziom usztywnienia kosztów wydobycia (duży udział kosztów wynagrodzeń), praktycznie nie da się prognozować średniego zysku netto w tak długim horyzoncie czasowym. Sama spółka nie ma praktycznie wpływu w długim terminie na ceny rynkowe tego surowca. JSW podała też, że w okresie strategii wskaźnik ROE ma wynieść średnio 8,5%, marża EBITDA ma wzrosnąć do ok. 30% (z 11,7 w latach 2011-2016), a rentowność sprzedaży netto ma wynieść 12,2%. Z drugiej strony ciężko sobie wyobrazić strategię bez podawania celów finansowych. Dlatego przy tak dużej niewiadomej co do generowanych zysków przez spółkę wydobywczą, ciężko uznawać te dane za podstawę do wyceny akcji JSW we własnych modelach.
Polityka dywidendowa JSW zakłada wypłatę do 30% zysku netto
Dużo znaków zapytania pojawiło się po deklaracji odnośnie założeń polityki dywidendowej. Nie określono bezpośrednio, czy podana stawka procentowa będzie odnosiła się do oczyszczonego zysku netto ze zdarzeń jednorazowych. Przypomnijmy, że spółka zapowiedziała plany rozwiązania rezerwy na deputaty węglowe (ok. 1,3 mld zł), co mocno pozytywnie może podwyższyć wynik za IV kw. 2017 roku, a nie będzie oznaczało wpływu gotówki do przedsiębiorstwa. Na konferencji prezes spółki wyjaśnił, że podstawą do wypłaty dywidendy ma być zysk bez uwzględnienia one-offów.
Nowa strategia JSW, a kurs akcji
Opublikowana strategia niewiele wnosi do kształtowania się wyceny akcji JSW na giełdzie. Pod tym kątem nadal najważniejszym odniesieniem będzie cena węgla koksującego oraz koksu na światowych rynkach.
Jak widać po założeniach strategii JSW, przed spółką okres dużych wydatków:
- Zwiększone inwestycje.
- Spłata zadłużenia z tytułu obligacji i kredytów.
- Utworzenie funduszu stabilizacyjnego o wartości 1,5 mld zł.
- Ewentualna wypłata dywidendy.
- Potencjalne akwizycje.
Obecna sytuacja na rynku cen węgla koksującego mocno sprzyja spółce. Ceny są na bardzo wysokich poziomach, co sprzyja dużej zyskowności JSW. Pytanie brzmi jak długo potrwa koniunktura? Odpowiedzi na te pytanie nowa strategia JSW na pewno nie udzieliła.
Zdjęcia: materiały prasowe JSW
