Fundusze pasywne mogą mieć już około 40% rynku w USA, ale wynikami nie biją na głowę funduszy aktywnych
Rośnie rola pasywnych funduszy na rynku akcji, mogą one stać się ryzykiem systemowym. Pytanie tylko, czy rzeczywiście rosnąca awersja inwestorów do funduszy aktywnych jest uzasadniona.
Pasywne fundusze mogą mieć już około 37,8% udziału w akcjonariatach amerykańskich spółek giełdowych – przekonują naukowcy Alex Chinco z Zicklin School of Business i Marco Sammon z Harvard Business School w artykule „The Passive-Ownership Share Is Double What You Think It Is”.
Jaki jest naprawdę udział pasywnych w rynku akcji
Tymczasem oficjalne dane mówią o 15% (na koniec 2020). Podawane są one co roku przez Investment Company Institute (ICI). Ta organizacja sumuje udziały funduszy emerytalnych oraz pasywnych ETF. Jednak zdaniem Chinco i Sammona, ten szacunek mija się z prawdą i to znacznie. Chodzi o to, że w szacunkach ICI nie są uwzględniani tzw. end-of-day indexers. Są to inwestorzy pasywni, którzy rebalansują się do swoich benchmarków na koniec sesji. Zazwyczaj naśladują S&P500, Russell 1000 lub Russell 2000.
Jeśli szacunki Chinco i Sammona są bardziej dokładne, to udział inwestorów pasywnych w akcjonariatach spółek jest na tyle poważny, że może stać się problemem systemowym. Chodzi np. o to, że może to zaburzyć funkcjonowanie modeli ryzyka. Jeśli wielkość rynku pasywnego jest zaniżona o połowę w obliczeniach, wówczas modele wykorzystywane do informowania inwestorów wymagają rewizji. Powstaje pytanie czy ceny akcji w takiej sytuacji zawierają wystarczająco dużo informacji, aby zagwarantować, że interesy uczestników rynku są dobrze chronione?
„Pewne jest też, że są potrzebne nowe metody, jeśli chodzi o modelowanie wzrostu rynku pasywnego inwestowania. Istniejące modele nie są wystarczająco precyzyjne, aby rozpoznać, jaki jest udział pasywnego inwestowania na rynku w USA” – podkreślają Chinco i Sammona. „Rozmiar rynku pasywnego to tak naprawdę biała plama i to prawdziwy problem dla każdego, kto próbuje wykorzystać modele do podejmowania decyzji w zakresie polityki inwestycyjnej” – dodają naukowcy.
A patrząc się na rozbieżność szacunków (wykres poniżej), można łatwo zrozumieć, jak ważne jest to, by ustalić prawdziwą wielkość rynku pasywnego. Gdyż wedle szacunków Chinco i Sammona, udział pasywnych w rynku skoczył od 2015 do 2020 o 138%, z około 16% do około 38%. Naukowcy w swoim artykule podkreślają, że udział ten może być nawet większy, niż 38%.
Udział pasywnych inwestorów w rynku amerykańskim (wedle ICI – kolumny, wedle Chinco i Sammona – kropki)
Źródło: Chinco i Sammon (2022)
Zobacz także: Sentyment inwestorów giełdowych w Polsce i USA znacznie się pogorszył, ale do paniki wciąż daleko
Czy pasywne fundusze naprawdę są lepsze do aktywnych
Nic dziwnego, że rośnie udział pasywnych inwestorów w rynku akcji, skoro aktywnie zarządzane fundusze zawodzą, jeśli chodzi o wyniki. Dlatego inwestorzy coraz częściej decydują się zająć po prostu ekspozycję na wzrost rynku i pogodzić się, że nie będą go bić. Rację miał prof. William Sharpe, gdy pisał w 1991 roku: „Po uwzględnieniu kosztów, zwrot z aktywnie zarządzanego dolara będzie mniejszy niż z pasywnie zainwestowanego dolara. To twierdzenie przetrwa w każdym okresie. Jego prawdziwość zależy jedynie od praw dodawania, odejmowania, mnożenia i dzielenia. Nic innego nie jest wymagane.”
Da się jednak znaleźć wyjątki od tej reguły, gdy bierze się pod lupę np. jedną z większych firm inwestycyjnych oferujących fundusze. Jeśli spojrzymy na wyniki 10 największych funduszy pasywnych Vanguard na tle innych funduszy z bazy danych Morningstar, to okazuje się, że żaden z funduszy nie był wybitny w okresie 5 lat (sierpień 2017-lipiec 2022). Tylko Vanguard Small Cap Index uplasował się w górnym kwintylu swojej kategorii.
Wyniki 10 największych pasywnych funduszy Vanguard ważone ryzykiem (sierpień 2017-lipiec 2022)
Źródło: Morningstar
Wyniki 10 największych aktywnych funduszy Vanguard ważone ryzykiem (sierpień 2017-lipiec 2022)
Źródło: Morningstar
Fundusze indeksowe Vanguarda radzą sobie dobrze, ale nie tak dobrze, jak ich aktywnie zarządzane rodzeństwo. Inwestorzy zdają się tego nie zauważać. Chociaż fundusze indeksowe Vanguarda oparły się tegorocznemu załamaniu sprzedaży w branży funduszy - po raz pierwszy w tym tysiącleciu saldo netto amerykańskich funduszy inwestycyjnych może mieć w całym roku ujemną wartość – to aktywnie zarządzane fundusze nie dały rady. Do końca lipca 10 aktywnie zarządzanych funduszy Vanguard doświadczyło 19 mld USD umorzeń netto, a dla porównania, ich odpowiedniki wśród funduszy indeksowych odnotowały 82 mld USD napływów.
Saldo wpłat i wypłat do funduszy Vanguard (styczeń – lipiec 2022)
Źródło: Morningstar
„Z jednej strony, ten odwrót inwestorów od funduszy aktywnych ma sens. Dekada po dekadzie, fundusze indeksowe spełniają swoje obietnice. Tymczasem fundusze aktywne pojawiają się i znikają, m.in. ze względu na niestabilne wyniki. Bohater jednego roku jest czarnym charakterem w następnym roku. Pasywne inwestowanie jest atrakcyjne nie dlatego, że jest doskonałe w identyfikowaniu zwycięzców z przeszłości, ale raczej dlatego, że unika tego zadania. Wiedza o tym, co odniosło sukces, jest dobra, ale czerpanie zysków z tej wiedzy to już inna sprawa” – komentuje John Rekenthaler, analityk portalu Morningstar.
Jego zdaniem, sceptycyzm inwestorów co do aktywnych funduszy jest jednak nieuzasadniony. „Wiele firm, takich jak Vanguard, zarządza swoimi wiodącymi aktywnymi funduszami ostrożnie i stabilnie. Są one dobrze zdywersyfikowane, a nie idiosynkratyczne. Ich portfele zmieniają się powoli, a ich najważniejsze cechy pozostają niezmienne. W rezultacie, ich względne wyniki są niezwykle stabilne. Po drugie, daje się znaleźć aktywne fundusze, które mają skromne wskaźniki kosztów, choć nieco wyższe, niż fundusze indeksowe” – podkreśla Rekenthaler.
