Dlaczego debiutanci giełdowi często „wiszą na widłach” – wyjaśnia Arkadiusz Detyniecki, dyrektor działu notowań na Giełdzie Papierów Wartościowych w Warszawie
GPW rozpoczęła prace nad stworzeniem własnego systemu transakcyjnego, już teraz istotna część transakcji jest wspierana przez algorytmy – zdradza Strefie Inwestorów „widłowy” warszawskiej giełdy i wyjaśnia nam dlaczego w ostatnim czasie tyle spółek debiutujących na NewConnect ma problem ze startem notowań.
Piotr Rosik (Strefa Inwestorów): Proszę wyjaśnić jak wygląda proces „uruchamiania” sesji, notowań. W jakiej mierze robi się to ręcznie, a w jakiej automatycznie?
Arkadiusz Detyniecki (dyrektor działu notowań WGPW): Otwarcie sesji odbywa się automatycznie. Jeżeli w trakcie fazy Otwarcia (godzina 9:00 dla rynku akcji) wartość Teoretycznego Kursu Otwarcia (TKO) mieści się w dopuszczalnych ograniczeniach wahań kursu dla danego rynku - określonych przez Regulamin GPW lub Regulamin Alternatywnego Systemu Obrotu NewConnect - dochodzi do zawarcia transakcji po kursie równym TKO, a następnie rozpoczyna się faza notowań ciągłych.
Jeżeli w fazie Otwarcia TKO wykracza poza dopuszczalne ograniczenia wahań kursu, na danym instrumencie, rozpoczyna się tzw. „równoważenie”. Jest to faza, w której można dalej przekazywać, modyfikować, anulować zlecenia, jednak zawieranie transakcji jest zablokowane. Zakończenie tej fazy odbywa się już „ręcznie”.
Jakie są zasady pierwszych kwotowań na debiucie?
W dniu pierwszego notowania instrument notowany jest w klasie instrumentów debiutujących, gdzie dopuszczalne ograniczenia wahań kursu są większe, niż podczas kolejnych sesji. Dla głównego rynku wynoszą one 30%, a dla rynku NewConnect jest to 50% względem kursu odniesienia.
Czemu w ostatnim czasie tak dużo spółek po debiutach czekało na pierwsze kwotowania? Na „widłach” długo wisiały spółki Gaming Factory, Ovid Works, Pyramid Games, Starward Industries.
Akcje spółek są w trakcie równoważenia kursu, a mówiąc potocznie „wiszą na widłach”, w sytuacji dużej nierównowagi popytu i podaży akcji danej spółki i ukształtowania się tzw. Teoretycznego Kursu Otwarcia (TKO) na poziomie wykraczającym poza obowiązujące dla danego papieru wartościowego statyczne ograniczenia wahań kursów.
Jeśli chodzi o debiutujące ostatnio spółki, notowania ich akcji pozostawały w równoważeniu, ponieważ Teoretyczny Kurs Otwarcia tych akcji znacznie przekraczał kurs odniesienia zaproponowany przez autoryzowanych doradców spółek i animatorów rynku. Przykładowo, kurs odniesienia Pyramid Games wynosił 20,00 zł przy „widełkach” na rynku NewConnect +/- 50% (czyli 10-30 zł), a TKO w dniu debiutu spółki było na poziomie 100 zł, tj. 400% powyżej kursu odniesienia.
Regulacje wewnętrzne giełdy - którymi kierujemy się przy podejmowaniu decyzji o długości równoważenia i skali zmiany ograniczeń wahań kursu, aby unikać nienaturalnej zmienności kursów instrumentów finansowych - wynikają z ogólnych przepisów określanych przez regulatorów rynków i instytucje rynku kapitałowego. Chodzi o np. ESMA, KNF. Codzienne stosowanie tych przepisów w GPW oparte jest na wewnętrznych procedurach i wieloletnim doświadczeniu osób odpowiedzialnych za zarządzanie sesją giełdową.
Długość równoważenia i decyzja o zwiększeniu ograniczeń wahań kursu zależy od wielu czynników, indywidualnych dla każdego przypadku: przede wszystkim od poziomu odchylenia TKO względem górnego ograniczenia wahań kursu, struktury zleceń - ich liczby i wartości, ogólnej płynności instrumentu. Przy podejmowaniu decyzji w tej sprawie brane są również pod uwagę ostatnie publiczne raporty emitenta oraz sytuacja ekonomiczna spółki i specyfika jej otoczenia. Ponadto, analizowana jest historia notowań danego instrumentu. Co ważne, kierunek zmian kursu – wzrost czy spadek – ma mniejsze znaczenie.
Zobacz także: Polacy uciekają od lokat w kierunku funduszy i giełdy. Od początku pandemii wycofali już 53 mld zł
W jakich okolicznościach możliwe jest całkowite zawieszenie notowań na GPW? Jakie są czynniki ryzyka dla notowań?
Na głównym rynku GPW zarząd giełdy może zawiesić obrót instrumentami finansowymi w trzech przypadkach. Po pierwsze, na wniosek emitenta, jeżeli uzna, że wymaga tego interes i bezpieczeństwo uczestników obrotu. Po drugie, jeżeli emitent narusza przepisy obowiązujące na giełdzie. Po trzecie, na żądanie KNF.
Zawieszenie może mieć miejsce w związku z podejrzeniem wykorzystywania informacji poufnej, bezprawnego ujawnienia informacji poufnej, manipulacji na rynku lub z podejrzeniem naruszenia obowiązku publikacji informacji poufnej o emitencie lub instrumencie finansowym. Wyjątkiem są sytuacje, gdy zawieszenie mogłoby spowodować poważną szkodę dla interesów inwestorów lub prawidłowego funkcjonowania rynku.
Całkowite zawieszenie notowań może nastąpić w przypadku wystąpienia problemów technicznych po stronie GPW, bądź w przypadku odłączenia od systemu GPW określonej, istotnej liczby członków giełdy.
W jakich warunkach podejmuje się decyzję o zawieszeniu notowań ad hoc, podczas sesji?
Należy tutaj rozróżnić dwa pojęcia. Zawieszenie notowań następuje z przyczyn regulacyjnych, tj. decyzji organów uprawnionych - na przykład decyzji Komisji Nadzoru Finansowego - z powodu braku przekazania przez emitenta raportu okresowego bądź innego niedopełnienia obowiązków informacyjnych. Zawieszenia tego rodzaju występują zwykle od początku sesji, choć zdarzają się przypadki, kiedy decyzja o zawieszeniu ma miejsce w trakcie notowań.
Zawieszenia, które wynikają z próby zawarcia transakcji poza ograniczeniami wahań kursu, tak jak wspomniałem wcześniej, odbywają się w sposób automatyczny.
Jakie były najciekawsze, czy najbardziej stresujące sytuacje, z którymi miał Pan w swojej karierze do czynienia? Jakie były największe błędne zlecenia, jakie się pojawiły w historii GPW?
Najciekawsze, a zarazem najtrudniejsze sesje to dni, które obfitują w dużą zmienność cen na rynku. W ostatnim czasie była to pierwsza sesja po opublikowaniu wyników referendum w sprawie Brexit-u oraz nerwowa sytuacja na rynkach w marcu bieżącego roku, w związku z pandemią koronawirusa. W tych dniach na otwarciu notowań o godz. 9:00, praktycznie cały rynek był zamrożony poniżej dolnych ograniczeń wahań kursu. Warto przypomnieć, że procedura zawieszeń stosowana jest w dwie strony: nie tylko w przypadku znacznej przewagi popytu nad podażą, ale również w sytuacji przeciwnej.
Zdarzają się czasem na rynku duże, błędne zlecenia, wynikające z pomyłki tzw. „grubego palca” inwestora lub maklera, chociaż mamy świadomość, że wiedza o błędzie pozostaje często na poziomie członka giełdy, czyli domu maklerskiego. Aby ograniczyć ryzyko wystąpienia błędu, GPW wprowadziła konieczność potwierdzenia zlecenia w przypadku przekroczenia jego wartości powyżej pewnych, określonych progów wartości. Występują również kontrole w zakresie maksymalnego wolumenu oraz limitu cen. Tak więc posiadamy system filtrów, których celem jest ograniczenie ryzyka przekazania przez inwestora lub dom maklerski dużych, przypadkowych zleceń.
Należy pamiętać również o widełkach statycznych oraz dynamicznych, które także ograniczają realizację zlecenia. Wielokrotnie zdarza nam się kontaktować z biurami maklerskimi w celu potwierdzenia zlecenia, zwłaszcza zlecenia PKC o dużym wolumenie, które wywołało równoważenie.
Pamiętam przypadek sprzed kilku lat: dwa zagraniczne biura maklerskie zawarły transakcję pakietową o wartości niemal 10 mln zł. Okazało się, że błędnie wprowadzono datę rozliczenia transakcji, to znaczy zadeklarowano rozliczenie w dniu zawarcia transakcji zamiast po trzech dniach od tego momentu. Wybór terminu rozliczenia dla transakcji pakietowych jest ustalany przez obie strony i może on wynosić od D+0 do D+30. Ten błąd mógł doprowadzić do zawieszenia rozliczenia transakcji, ponieważ obie strony transakcji nie były gotowe, aby w tym samym dniu „dostarczyć” odpowiednią liczbę akcji oraz środków finansowych. Na szczęście - dzięki szybkiej reakcji GPW i KDPW - udało się znaleźć rozwiązanie, które zadowoliło każdą stronę.
Zobacz także: Split akcji Tesli wywołał skok kursu o blisko 13%. Elon Musk jest już 3. na liście najbogatszych
Jak spisuje się system UTP, wprowadzony w 2013 roku? Czy są nowsze systemy, czy można się spodziewać ich wprowadzenia na GPW?
System UTP jest solidnym systemem notowań. W ciągu 7 lat użytkowania nie mieliśmy awarii skutkującej koniecznością przerwania notowań na kolejny dzień. Jest to cenna wartość dla naszych klientów, którzy mają pewność, że mogą zrealizować swoje zlecenie w każdej chwili trwania notowań.
Jednakże 7 lat w dobie technologicznego wyścigu to długi okres, więc rozpoczęliśmy prace badawczo-rozwojowe nad stworzeniem nowoczesnego, własnego systemu transakcyjnego.
Kiedyś mówiło się o ewentualnym skróceniu sesji. Jakie są wady i zalety takiego rozwiązania?
Kwestia godzin funkcjonowania rynku giełdowego powinna być analizowana, przede wszystkim pod względem oczekiwań i potrzeb inwestorów, potencjalnych zagrożeń dla płynności rynku czy różnic w strefach czasowych. Na przestrzeni ostatnich lat rynki europejskie wydłużały godziny funkcjonowania, aby umożliwiać handel również inwestorom z innych stref czasowych, w tym głównie z Ameryki i Azji.
Jeśli chodzi o ewentualne skrócenie godzin sesji na GPW, to uważamy, że mogłoby ono wywołać negatywne skutki dla polskiego rynku kapitałowego oraz wpłynąć niekorzystnie na konkurencyjność GPW wobec innych platform obrotu instrumentami finansowymi. Atutem GPW jest częściowe pokrywanie się godzin sesji z fazą zamknięcia na giełdach w Azji oraz z otwarciem na rynkach w USA. Skrócenie handlu akcjami na GPW nawet o 30 minut mogłoby spowodować istotny spadek obrotów oraz płynności na rynku akcji.
Chcemy umożliwiać inwestorom bezpieczne zawieranie transakcji w dogodnych dla nich godzinach. A wzmożoną aktywność inwestorów na GPW odnotowujemy w pierwszych i ostatnich godzinach sesji giełdowej, podobnie do innych giełd europejskich. Dodatkowo krótsza sesja giełdowa spowodowałaby pogłębienie się nierówności w godzinach obsługi inwestorów pomiędzy zorganizowanymi platformami obrotu, a rynkami pozagiełdowymi, których działalność nie podlegałyby zmianom i które już obecnie operują poza godzinami funkcjonowania giełd.
Obowiązujące obecnie godziny handlu na rynku akcji GPW odzwierciedlają specyfikę i potrzeby zarówno inwestorów, jak i emitentów. Średnia dla godzin handlu na GPW wynosi niemal 8 godzin dziennie, a średnia dla europejskich giełd wynosi nawet pół godziny więcej.
Jak wygląda na GPW rozwój handlu algorytmicznego? Czy możemy uzyskać jakieś dane?
W zależności od przyjętej definicji handlu algorytmicznego, już teraz istotna część transakcji realizowanych na GPW jest wspieranych przez algorytmy, czyli „automaty”. Widzimy potencjał wzrostu handlu algorytmicznego na rynkach kapitałowych, w tym na GPW. Algorytmy będą wykorzystywane coraz bardziej zarówno do realizacji zleceń – chodzi o tzw. algorytmy egzekucyjne - jak i do wyszukiwania okazji inwestycyjnych – tutaj mowa o tzw. algorytmach inwestycyjnych. Co ważne, takie narzędzia są dostępne nie tylko dla największych klientów – firm inwestycyjnych, ale również dla indywidualnych inwestorów.
Wśród uczestników obrotu można wyróżnić grupy, które w różnym zakresie wykorzystują zautomatyzowane narzędzia do składania zleceń: animatorzy rynku i emitenta, profesjonalni uczestnicy programów High Volume Provider i High Volume Funds oraz osoby indywidualne korzystające z oferty niektórych biur maklerskich, które to biura oferują swoim klientom możliwość wykorzystywania algorytmów do handlu na GPW. W tej sytuacji oprogramowanie inwestora może komunikować się bezpośrednio z platformą brokera, co automatyzuje i przyśpiesza proces składania zleceń.
Jednakże należy pamiętać, że błędnie zaprogramowany algorytm może generować błędne zlecenia, niezgodne z intencją inwestora, więc każdy algorytm - zanim wejdzie na stałe do arsenału inwestycyjnego inwestora - powinien zostać przetestowany na danych historycznych, a po wejściu na rynek, na małych kwotach.
Dziękuję za rozmowę.
----------------------------
Arkadiusz Detyniecki - Dyrektor działu notowań na Giełdzie Papierów Wartościowych w Warszawie. Absolwent Wydziału Ekonomiczno-Socjologicznego Uniwersytetu Łódzkiego. Uczestniczył w kursie International Institute for Securities Market Development, organizowanym przez US Securities and Exchange Commission w Waszyngtonie. Z GPW związany od 1999 roku, na różnych stanowiskach w Dziale Notowań. Brał udział w projektach wdrożenia kolejnych platform transakcyjnych (od systemu Warset do kolejnych wersji systemu UTP). Od ponad 10 lat prowadzi szkolenia związane z tematyką rynku kapitałowego, w tym dla kandydatów na maklerów nadzorujących.
