Od przyszłego roku w życie wejdą nowe przepisy mające wpływ na rynek kryptoaktywów, wprowadzające szereg zmian dotyczących m.in. bezpieczeństwa inwestorów oraz nowych obowiązków giełd kryptowalut.
Wspomniane regulacje, choć w życie mają wejść z końcem 2024 r., to dają lokalnym nadzorcom możliwość wdrożenia okresu przejściowego trwającego do lipca 2026 r. O szczegółach dotyczących nowych przepisów o nazwie Markets in Crypto-Assets Regulation (MiCA), porozmawialiśmy z Piotrem Biernatowskim, partnerem w kancelarii GP Partners.
Zobacz także: Rynki kryptowalut w świetle optymizmu: Bitcoin i nadzieje na nadejście ETF
Gabriel Uryniuk: Jakie kluczowe regulacje wprowadzą nowe unijne przepisy? Pytam przede wszystkim o kwestie znaczące dla inwestorów. Mam wrażenie, że jedną z takich rzeczy z pewnością będzie ostateczna klasyfikacja tego, czym w zasadzie jest kryptoaktywo.
Piotr Biernatowski: Pytanie zawiera skrót myślowy, który warto wyjaśnić. Cały rynek kryptoaktywów wziął się z wynalezienia i popularyzacji technologii blockchain. Nie będę wyjaśniał czym jest blockchain. Zakładam, że wszyscy wiedzą, a jak nie to na pewno w internecie znajdą świetne opracowania na ten temat, na czele z white paperem Satoshiego Nakamoto, który ma raptem kilka stron.
Inwestorów interesuje wartość. Spekulantów niekoniecznie, ale ja w ślad za Benjaminem Grahamem traktuje inwestorów i spekulantów jako oddzielne zbiory. W każdym razie, blockchain to forma zapisu informacji. Jeżeli blockchain jest wykorzystywany do zapisu informacji na temat praw inwestora, z którymi wiąże on cele inwestycyjne moim zdaniem jest to kryptoaktywo. Z MiCA czy bez.
Zgodnie z MiCA, kryptoaktywo to cyfrowe odzwierciedlenie wartości lub praw, które można przenosić i przechowywać w formie elektronicznej z wykorzystaniem technologii rozproszonego rejestru lub podobnej technologii. Oczywiście można się zastanawiać, czy jakieś słowo można w tej definicji zmienić, ale generalnie jest ona trafiona.
Kluczowe dla inwestorów natomiast jest to, czy kryptoaktywa są pod MiCA traktowane jako instrumenty finansowe z MIFID II, czy jako inna forma aktywa z nowym zestawem regulacji. Moim zdaniem forma zapisu nie powinna być decydująca w rozstrzyganiu o tym, czy coś jest instrumentem finansowym, czy nie. Istotą instrumentu finansowego jest przecież jego klasyfikacja i charakterystyka inwestycyjna oraz funkcja w obrocie, a nie to w jakiej formie został zapisany.
Zgodnie z MiCA, forma zapisu nie decyduje o klasyfikacji. MiCA nie ma zastosowania do kryptoaktywów, które kwalifikują się jako instrumenty finansowe w rozumieniu MIFID II, więc w takim wypadku MIFID II ma pierwszeństwo przed MiCA. Do końca 2024 r., czyli przed wejściem MiCA w życie w całości, unijny regulator ESMA - European Securities and Markets Authority, ma wydać wytyczne dotyczące kwalifikowania kryptoaktywów jako instrumentów finansowych. Każde kryptoaktywo i każdy projekt krypto będzie podlegał indywidualnej analizie pod kątem tego, czy zostanie uznawany jako instrument finansowy, czy nie. Dopiero na podstawie tej analizy można będzie wskazać pod jakie regulacje podpadają, MiCA lub MIFID II.
Kapitalizacja światowego rynku kryptowalut
Źródło: CoinMarketCap.com
Skoro już wiemy, że kryptoaktywa kwalifikujące się jako instrumenty finansowe nie są regulowane przez MiCA, to trzeba powiedzieć czym jest kryptoaktywo.
MiCA wyróżnia trzy rodzaje kryptoaktywów, nazywanych tokenami. Pierwszą grupą są kryptoaktywa będące pieniądzem elektronicznym. Są to po prostu tzw. stablecoiny. Drugą grupą są kryptoaktywa powiązane z aktywami, czyli takie które mają utrzymywać stabilną wartość i naśladować ustalone przez emitenta aktywo lub koszyk aktywów. Trzecią grupą są kryptoaktywa użytkowe, które mają być wymienialne na usługi lub towary emitenta, akceptowane wyłącznie przez emitenta tego tokena.
Te trzy grupy wyczerpują zagadnienie tego, czym jest kryptoaktywo, a w zasadzie co inwestor może nabyć zapisanego na blockchain zgodnie z MiCA. Najbardziej znaczące dla inwestorów będą moim zdaniem kryptoaktywa powiązane z aktywami oraz kryptoaktywa użytkowe. Kryptoaktywa będące pieniądzem elektronicznym, tak jak do tej pory, będą służyć głównie szybkiemu otwieraniu i zamykaniu pozycji inwestycyjnych poprzez przenoszenie środków z i do tokenów powiązanych 1 do 1 z wybraną walutą fiducjarną.
Jednym ze znaczących przepisów będzie wymóg uzyskania zezwolenia na publiczne oferowanie tokenów. Przepisy dotyczące zyskania licencji przez dany podmiot mogą być czymś, co zniechęci spółki do obecności w Europie?
Oferowanie tokenów użytkowych, czyli tych wymienialnych na towary lub usługi emitenta, nie wymaga zezwolenia na oferowanie. Wystarczy notyfikacja właściwemu organowi państwowemu. U nas będzie to Komisja Nadzoru Finansowego (KNF). W przypadku pozostałych dwóch grup rzeczywiście trzeba będzie uzyskać zezwolenie.
Tokeny powiązane z aktywami lub będące pieniądzem elektronicznym wykraczają poza użyteczność blockchaina, o której mowa w white paper tj. nie są elektronicznym systemem transakcyjnym. Te tokeny są obietnicą emitenta, że stoi za nimi określona ilość pieniędzy lub aktywów. Uważam za zasadne, aby ktoś weryfikował obietnice emitenta. Jako inwestor czułbym się lepiej wiedząc, że tak jest. Uważam, że licencjonowanie takich emisji jest nieuchronnym etapem dojrzewania rynku i może pomóc, a nie zaszkodzić.
Światowy wolumen obrotów na rynku kryptowalut
Źródło: CoinMarketCap.com
Nie uważam, aby regulacje czy wymóg uzyskania licencji były czymś zniechęcającym. Proszę zwrócić uwagę na fakt, że liczne giełdy kryptowalut i emitenci dopraszają się uregulowania ich działalności. Jest tak dlatego, że w przypadku braku regulacji organy nadzoru, kolokwialnie rzecz ujmując czepiają się podmiotów z branży krypto, często niemerytorycznie.
Najlepszym przykładem dopraszania się o uregulowanie jest historia Coinbase i SEC (Securieties Exchange Commission). W połowie grudnia 2023 r. SEC odrzuciła wniosek giełdy Coinbase o sporządzenie i wydanie kompleksowych regulacji dla branży krypto. Stało się to po kilkunastu miesiącach niepewności. Odrzucenie przez organ nadzorczy i regulacyjny USA wniosku o kompleksowe uregulowanie branży krypto to zdarzenie, które samo się komentuje. Coinbase i inne podmioty z branży odpowiedziały na poważnie, ale z dawką dobrego humoru, pokazując absurd sytuacji. Uruchomili zbiórkę środków, które mają być przeznaczone na kampanie wyborcze pro-innowacyjnych polityków w 2024 r., którzy będą chętni do merytorycznego zmierzenia się ze stworzeniem regulacji. Lekką ręką zebrali już 78 milionów dolarów, a kwota stale rośnie.
Wracając do Europy, licencjonowanie emisji kryptoaktywów występuje w Europie już na Malcie i znam przykłady podmiotów z branży, które z tego powodu dokonały emisji w tej jurysdykcji. Branża potrzebuje jasnych ram działania, które zapewnią stabilność i przewidywalność długofalowego prowadzenia biznesu.
Zobacz także: Bitcoin broni kluczowego poziomu, choć kryptowaluty są już na dolnej krawędzi. Brakuje katalizatorów do odbicia
Ciekawy jest również przepis wprowadzający konsumenckie prawo wycofania zgody. Pamiętam, że już np. w przypadku ustawy o crowdfundingu inwestycyjnym zapis o możliwości wycofania się z transakcji budził sporo wątpliwości. Tu również może on stanowić problem dla podmiotów na rynku?
Generalnie w UE funkcjonuje 14-dniowy termin na wycofanie zgody przez konsumentów, czyli czas na przemyślenie lub rozmyślenie się. Można dyskutować czy ten czas powinien być dłuższy albo krótszy. Jest jaki jest. Skoro moja żona ma 14 dni na rozmyślenie się co do zakupu butów to czemu ja mam mieć mniej na rozmyślenie się co do zakupu kryptoaktywów?
Natomiast istotny jest fakt, że 14-dniowy termin na wycofanie zgody nie działa po zakończeniu okresu subskrypcji wyznaczonego przez emitenta. Dlatego nie uważam, aby okres ten stanowił problem dla rynku. Interesy są wyważone.
Obecnie inwestorzy w kwestii bezpieczeństwa są skazani na działania prywatnych giełd kryptoaktywów, których polityka w tym zakresie często jest niewystarczająca. Teraz jest szansa na zmianę tego stanu rzeczy?
Zdecydowanie tak. Podmioty prowadzące giełdy kryptoaktywów są klasyfikowane jako tak zwani „dostawcy usług w zakresie kryptoaktywów”. Każdy, kto będzie chciał prowadzić giełdę kryptowalut w UE, będzie musiał posiadać siedzibę statutową w UE i spełniać warunki wskazane w MiCA. Inaczej nie uzyska zezwolenia. Oczywiście warunki te giełdy kryptoaktywów będą musiały spełniać przez cały okres swojej działalności. W przeciwnym przypadku narażają się na utratę zezwolenia i zakaz prowadzenia działalności. Generalnie można powiedzieć, że MiCA wymaga, aby prowadzący giełdy kryptowalutowe byli godni zaufania i rzetelni. UE zaadresowała ważne kwestie takie jak zarządzanie konfliktami interesów oraz posiadanie przez prowadzących giełdy odpowiednich poziomów kapitałów własnych.
Dla bezpieczeństwa inwestorów najważniejsze jest to, że MiCA nakłada wymóg wprowadzenia mechanizmów mających na celu zagwarantowanie prawa własności aktywów klientów, w szczególności w przypadku niewypłacalności dostawcy usług w zakresie kryptoaktywów. Kolejny istotny obszar to mechanizmy mające na celu zapobieganie wykorzystywaniu kryptoaktywów należących do klienta na swój własny rachunek, chyba że klient udzielił na takie użycie wyraźnej zgody. Innymi słowy, giełdy nie będą mogły mieszać aktywów klientów ze swoimi własnymi, a w przypadku niewypłacalności giełdy, środki klientów mają być nietykalne. Te mechanizmy mają zabezpieczyć nas przed powtórzeniem scenariusza z upadku giełdy FTX.
Kapitalizacja najpopularniejszych kryptowalut na tle rynku
Źródło: CoinMarketCap.com
Czego mogą obawiać się inwestorzy zaangażowani w rynek wirtualnych walut? Wydaje mi się, że z jednej strony nowe regulacje zwiększają ich bezpieczeństwo, z drugiej jednak rodzi się ryzyko, że największe podmioty mogą zwyczajnie nie chcieć wdrażać nowych przepisów i rynek na tym ucierpi.
Inwestorzy mogą się obawiać tego co dotychczas, czyli strat. Wiadomo, że rynek krypto cechuje zmienność. Duże wzrosty przeplatają się z dużymi spadkami. Są też okresy konsolidacji i trendu bocznego, ale generalnie zmienność aktywów jest duża.
Tak jak wspomniałem na wstępie, są trzy grupy kryptoaktywów, z czego dwie z założenia mają mieć niską zmienność. Mówię tu o tokenach powiązanych z aktywami i tokenach będących pieniądzem elektronicznym. Największa zmienność na pewno będzie występować na tokenach użytkowych, czyli tych wymienialnych na towar lub usługę danego emitenta.
Duże giełdy krypto raczej czekają na stabilne środowisko regulacyjne. Potwierdza to sytuacja istniejąca w drugim dużym ośrodku kultury zachodniej, czyli USA. SEC, czyli odpowiednik naszego KNF, zachowuje się jak inkwizytor ścigający tych, którzy chcą robić biznes i czerpać zyski z rynku krypto. W USA panuje niepewność regulacyjna i wzajemna nieufność. Z kolei wiele firm z rynku krypto jest już dojrzałych i chcą stabilizacji. Dlatego uważam, że z powodu MiCA rynek zyska, a nie straci.
Od pewnego czasu widać zmianę na rynku jeśli chodzi o podejście do tematu regulacji kryptowalut. W UE mamy już MiCA, pewne zmiany widać też w USA. Będziemy świadkami legislacyjnej walki o obecność podmiotów na danym rynku? Może zobaczymy migrację podmiotów np. z USA i UE do Azji, która pod tym względem wydaje się być bardziej liberalna?
Nie możemy wykluczyć legislacyjnej walki, przynajmniej do pewnego poziomu. Na pewno korzystne dla UE, USA, Chin czy Indii byłoby wprowadzenie regulacji, które byłyby zachęcające dla branży. Wciąż jesteśmy w wyścigu po pierwszą porządną regulację branży krypto na dużą skalę, np. na skalę USA lub UE. Odnosząc się do powiedzenia „be the first, or be the best” wciąż, można być „the first”.
Ja zwrócę uwagę też na inny scenariusz, bardziej równoległy niż alternatywny dla konkurencji. Konkretni regulatorzy mogą i będą wprowadzać wymogi, zgodnie z którymi prowadzenie działalności związanej z kryptoaktywami na terytorium, które podlega tym regulatorom, będzie możliwe tylko przez podmioty stosujące zasady wymagane przez regulatorów. Mówiąc w pewnym uproszczeniu i na przykładzie MiCA, w rozporządzeniu wskazano, że emisje kryptoaktywów i ich oferowanie publiczne na terenie UE są możliwe tylko przez podmioty działające zgodnie z MiCA. Więc jeżeli ktoś chce zaoferować tokeny obywatelom UE, to musi przestrzegać MiCA.
Oczywiście inwestor może i będzie mógł wejść na stronę podmiotów działających poza UE i przeczytać o ich ofercie, przynajmniej do czasu powstania blokad, co mam nadzieję nie nastąpi. Na razie na szczęście jesteśmy w UE gdzie takich blokad nie ma, w przeciwieństwie np. do Chin i ich słynnego „great firewall”. Natomiast biznesowo, jak konkretny podmiot chce aktywnie działać i oferować swoje tokeny wśród osób z danej części świata, to będzie musiał przestrzegać regulacji wydanych przez władze tej części świata.
Druga strona tego samego medalu jest taka, że ludzie jako grupa, nie mówię o pojedynczych jednostkach, bardziej ufają temu, co im najbliższe. Dlatego uważam, że chętniej Pan czy ja będziemy trzymać się podmiotów prowadzących działalność pod regulacjami wydawanymi przez UE, niż np. pod regulacjami Indii, Chin czy nawet USA. Oczywiście jest to też wygodniejsze. Dopiero jeżeli biznesowo bardziej będzie się opłacało przenieść inwestycje do innej jurysdykcji, to inwestorzy z UE to zrobią. Takie przenosiny będą efektem ewentualnych bardzo korzystnych ofert tokenów lub usług krypto w innych częściach świata. Dlatego to zachowania samych ludzi mogą powodować obecność podmiotów z branży w danej jurysdykcji.
Podsumowując, obok konkurencji między poszczególnymi częściami świata, wydaje mi się prawdopodobne rozwiązanie, w którym duzi gracze z branży krypto będą poddawali się różnym reżimom prawnym, aby mieć nieograniczony dostęp do wielu rynków.
Indeks strachu i chciwości CMC
Źródło: CoinMarketCap.com
Dostrzega Pan szanse na to, że w Europie będziemy mieli do czynienia z nadmiernymi regulacjami i rynek odwróci się od Europy?
Unia Europejska słynie ze swojego zamiłowania do regulacji. Mówi się wręcz, że UE żyje z regulowania biznesu i nakładania „haraczu” za udzielanie dostępu do swoich „zakładników”, czyli obywateli. Jak już powiedziałem, odwrócenie się będzie trudne, bo UE wymaga prowadzenia działalności zgodnie z MiCA, jeżeli chce się aktywnie prowadzić biznes na terenie UE. Natomiast MiCA ma naprawdę szanse przyciągnięcia do UE podmiotów z branży krypto, na czym skorzysta gospodarka. Rozporządzenia w UE powstają od wielkiego dzwonu, po przebyciu długiej ścieżki legislacyjnej. Dlatego słusznie w MiCA wiele kwestii szczegółowych, które mogą ulegać zmianom wraz z rozwojem rynku i technologii, pozostawiono do kompetencji europejskich regulatorów, a konkretnie ESMA i EUNB - European Banking Authority. Ważne też będą wytyczne lokalnych regulatorów, w tym naszego KNF. Podmiot zarejestrowany w jednym państwie członkowskim będzie mógł oczywiście działać na terenie całej UE. Więc znowu „be the first, or be the best” tylko już wewnątrz UE. Trzymam kciuki za KNF.
Jak mogą wyglądać najbliższe miesiące na polu legislacyjnym w UE? Zgodnie z harmonogramem przed nami prace nad trzecim ważnym pakietem.
Niedawno, 14 grudnia, upłynął termin na zgłaszanie uwag do drugiego pakietu konsultacyjnego. Aktualnie ESMA tworzy trzeci pakiet konsultacyjny, który ma być opublikowany w pierwszym kwartale 2024 r. W ramach tego pakietu regulacji prowadzone będą dalsze i uszczegóławiające prace na przykład w temacie kwalifikacji kryptoaktywów jako instrumentów finansowych, monitorowania nadużyć na rynku, czy mechanizmów ochrony inwestorów. Część postanowień MiCA ma wejść w połowie 2024 r., a pozostałe z końcem 2024 r., więc czasu pozostało niewiele.
