Jestem przekonany, że można już zacząć akumulować obligacje, w perspektywie średnio i długoterminowej – mówi Mariusz Zaród z Quercus TFI
Ekspozycję na stabilizację i spadek stóp w Polsce najlepiej przyjąć przez zakup funduszy obligacji skarbowych długoterminowych – przekonuje Mariusz Zaród, dyrektor ds. instrumentów dłużnych Quercus TFI.
Piotr Rosik (Strefa Inwestorów): Rozmawialiśmy 2 lata temu, gdy banki centralne obniżały stopy, a polskie papiery skarbowe wydawały się jedną z pewniejszych lokat. Z dzisiejszej perspektywy można powiedzieć, że to było w innej galaktyce. Od półtora roku trwa wielka bessa na obligacjach. Proszę wyjaśnić jej przyczyny.
Mariusz Zaród, dyrektor ds. instrumentów dłużnych Quercus TFI: Obligacje skarbowe są dobrymi instrumentami na spokojne czasy, gdy stopy procentowe NBP są stabilne, bądź spadają. Od prawie roku mamy jednak sytuację, w której Rada Polityki Pieniężnej podnosi stopy procentowe, a to jest z kolei bardzo negatywne, zwłaszcza dla długoterminowych obligacji.
Warto zauważyć, że koszt pieniądza w Polsce zapewne nie wzrósłby tak bardzo i tak dynamicznie, gdyby nie wojna w Ukrainie. Inwazja rosyjska wywołała wzrost cen surowców, przede wszystkim energetycznych. Osłabił się przez nią złoty. Dlatego inflacja skoczyła na poziomy dwucyfrowe, i to z przytupem. NBP musiał zareagować zdecydowanymi podwyżkami. Zazwyczaj podwyższa się stopy po 25 pb. na posiedzenie, ale ostatnio mieliśmy podwyżki skokowe.
W ostatnich 12 miesiącach fundusz QUERCUS Obligacji Skarbowych stracił -23%, czyli jednak o 6 pp. więcej, niż przeciętny fundusz z grupy papierów dłużnych polskich skarbowych długoterminowych. Co ma Pan na usprawiedliwienie?
Mieliśmy bardzo dobry okres od początku działania funduszu, czyli od 2019 roku, aż do połowy 2021 roku, gdy fundusz zachowywał się znacznie lepiej od średniej. Teraz faktycznie mamy gorsze wyniki, a jest to kwestia podwyższonego duration. To miara ryzyka funduszy dłużnych i określa wrażliwość na rosnące rentowności. My mamy w portfelu głównie obligacje długoterminowe, czyli bardzo wrażliwe na podwyżki. Nie mamy i nigdy nie mieliśmy w portfelu obligacji rosyjskich czy ukraińskich, więc to nie jest kwestia alokacji geograficznej.
Rentowność polskich 10-latek
Źródło: Trading Economics
Notowania Quercus TFI na tle średniej dla grupy funduszy papierów dłużnych polskich skarbowych długoterminowych
Źródło: Analizy.pl
Kiedy może skończyć się ta bessa? Czy widać już jakieś oznaki? Rozumiem, że banki muszą zakończyć cykl podwyżek stóp, by nadeszła hossa. Rynek powinien to dyskontować wcześniej, jak zwykle bywa?
Rynki akcji czy obligacji zazwyczaj wyprzedzają przyszłość. Tak też powinno być i tym razem. Rentowności obligacji powinny zacząć spadać zanim banki wykonają ostatnie podwyżki stóp. W ciągu ostatnich czterech tygodni rentowności spadły, a wyniki funduszy są na dużych plusach za ten okres. Pytanie, czy miesiąc temu mieliśmy dno bessy pozostaje otwarte, bo cały czas obserwujemy podwyższoną zmienność. Na wschodzie trwa wojna, inflacja zaskakuje, a zagraniczne banki centralne dopiero się rozpędzają.
Jednak postawiłbym tezę, że weszliśmy w okres kilku miesięcy, w których rynek zacznie się zmieniać. Może jeszcze występować spora zmienność. Możemy zrobić jeszcze jeden dołek na obligacjach. Ale jestem przekonany, że można już zacząć akumulować obligacje, w perspektywie średnio i długoterminowej. W optymalnym momencie nie da się wejść, więc warto podzielić sobie kapitał na kilka transz i uśrednić wejście.
Jakie obligacje Pan poleca?
Ekspozycję na stabilizację i spadek stóp w Polsce najlepiej przyjąć przez zakup funduszy obligacji skarbowych długoterminowych, bo tego rodzaju papiery będą beneficjentem tego trendu. Oczywiście, powinny też zyskiwać inne produkty jak np. fundusze obligacji korporacyjnych, czy fundusze uniwersalne.
Co Pan sądzi o tzw. obligacjach Morawieckiego, czyli rocznych i dwuletnich papierach, których oprocentowanie jest zależne od stopy referencyjnej NBP? Jest szał, ludzie się na nie rzucili, ale czy to jest dobra inwestycja?
Każda forma budowania długoterminowych oszczędności jest dobra. Stara maksyma rynkowa mówi, że nie wkłada się wszystkich jajek do jednego koszyka, dlatego Polacy kupujący te obligacje nie popełniają błędu. Z drugiej strony z pewnością są lepsze inwestycje, nawet na rynku obligacji. Fundusze obligacji mają spore pole do odbicia po bessie i wyniki mogą być nawet dwucyfrowe, ale należy pamiętać, że strat z ostatnich miesięcy nie uda się odrobić w ciągu roku.
Zobacz także: Wykorzystajcie wakacje kredytowe do nadpłaty kredytu - radzi KNF. Spłata kapitału to obecnie minimalna część raty
Czy Pana zdaniem RPP adekwatnie zareagowała na inflację w Polsce?
Uważam, że reakcja RPP była troszkę spóźniona. Rada zignorowała pierwsze sygnały o rosnącej inflacji. Dlatego później próbowała nadgonić stracony czas, wysokimi podwyżkami, np. o 100 pb. w kwietniu. Gdyby RPP zaczęła podwyższać stopy wcześniej, byłaby mniejsza zmienność na rynku. Jednak na usprawiedliwienie RPP można dodać, że są banki centralne, jak Europejski Bank Centralny, które są totalnie spóźnione.
Tutaj w kwestii europejskiej zwracam uwagę, że jeśli będą problemy z dostawami gazu zimą, to gospodarka Starego Kontynentu może wejść w głęboką recesję. A wtedy już naprawdę będzie za późno na podwyżki stóp w strefie euro. Gołym okiem widać, że historia lubi się powtarzać. Po ostatnim kryzysie finansowym, USA zdążyły podnieść stopy dość mocno, a Europa została w tyle. Niestety, ale taka jest generalnie funkcja banków centralnych – one są zazwyczaj spóźnione w swoich decyzjach.
Wygląda na to, że zbliżamy się do końca podwyżek stóp procentowych w Polsce - zgadza się Pan z tą tezą, czy może czekają nas niespodzianki?
Stopy na poziomie 6,5%, które mamy w tej chwili, to już wysoki poziom, najwyższy od 2005 roku. Podczas ostatniej konferencji prasowej prezesa NBP wyraźnie dało się odczuć troskę o gospodarkę. W sierpniu nie ma posiedzenia decyzyjnego. We wrześniu takowe mamy, ale do września jeszcze dużo czasu i pojawi się mnóstwo danych. Wydaje mi się, że zobaczymy duże spowolnienie gospodarki i to będzie oznaczało, że RPP może wstrzymać się z dalszymi podwyżkami. Wiem, że są ekonomiści, którzy widzą koszt pieniądza na jesieni na poziomie przeszło 8%, więc niespodzianka może być duża, a to oznaczałoby bardzo pozytywne zachowanie cen obligacji.
Tutaj dodałbym taką uwagę, że szkoda, iż NBP nie prowadzi forward guidance. Takie narzędzie bardzo pomogłoby rynkowi, w przygotowaniu się na nadchodzące zmiany. A tak, NBP ciągle zaskakuje, wywołując dużą nerwowość i podwyższoną zmienność.
Polska: główna stopa proc. (skala lewa) i inflacja (skala prawa)
Źródło: Trading Economics
Teraz trochę pospekulujmy. Co by się działo z inflacją w Polsce, gdybyśmy byli w strefie euro? Czy to dobrze, że nie jesteśmy w strefie euro?
Na pewno mielibyśmy stopy procentowe na niskim poziomie przez dłuższy czas, czyli trudniej byłoby poskromić inflację, i stabilniejszą walutę, co dałoby brak dodatkowego efektu cenowego przy imporcie surowców. Na Słowacji jest euro, a inflacja wynosi 13,2% i jest tylko trochę niższa, niż w Polsce. Wydaje mi się, że inflacja byłaby podobna, gdyby Polska była w strefie, ale to trochę wróżenie z fusów.
A jak Pan widzi sytuację na globalnym rynku długu? Gdzie szukać okazji, na rynkach rozwiniętych czy wschodzących? I co oznacza dla rynku długu parytet na eurodolarze i co w związku z tym zrobi FED?
Proszę zauważyć, że wśród krajów rozwiniętych już cały świat zacieśnia politykę monetarną, poza EBC, który pierwsze decyzje podejmie jeszcze w sierpniu, i poza Japonią, która na razie do podwyżek podchodzi bardzo sceptycznie. Jeśli chodzi o FED i banki centralne z rynków rozwiniętych, to one prowadzą tzw. forward guidance, czyli rynek mniej więcej wie, dzięki komunikatom, jakie będą kolejne kroki. I stąd duże przekonanie, że FED na lipcowym posiedzeniu podniesie stopę o 75 pb.
Jednak okienko na podwyżki stóp powoli się zamyka w związku ze zbliżającym się spowolnieniem, które w niektórych krajach przejdzie w recesję. Krótkoterminowe instrumenty finansowe wskazują na możliwość pierwszych obniżek stóp procentowych w USA już w II połowie przyszłego roku.
Gdzie warto być na obligacjach, gdy rynek zacznie się odwracać? Naszym top pickiem są europejskie rynki wschodzące, na przykład Czechy. Oni jako pierwsi rozpoczęli zacieśnianie, mają wysokie stopy procentowe i zapewne zaczną obniżać stopy jako pierwsi.
Pytał Pan o eurodolara. Według mnie, euro w stosunku do dolara już dużo się nie osłabi, choć możliwe są poziomy lekko poniżej 1,0. Pod koniec roku trend powinien się powoli zmieniać. To będzie dobre dla wspomnianych rynków wschodzących.
Rentowność 10-latek czeskich
Źródło: Trading Economics
To na koniec porozmawiajmy o rynku długu korporacyjnego. On wpadł w lekki marazm, ale zapewne są na nim okazje.
Polski rynek obligacji korporacyjnych jest mocno skorelowany z nabyciami i umorzeniami w funduszach. Gdy są napływy, to jest popyt na obligacje firm i odwrotnie. W ostatnich miesiącach przeważały niestety umorzenia, ale ich skala jest coraz mniejsza. Należy poczekać, aż kapitał zacznie płynąć do funduszy korporacyjnych. A powinien, bo oprocentowanie długu przedsiębiorstw jest bardzo atrakcyjne. Często przekracza nawet 10% dla dużych i bezpiecznych podmiotów. Przy czym nie widać emitentów, którzy mogliby być zagrożeni bankructwem. Optymalny okres na zajmowanie pozycji właśnie nadszedł.
