Przed nami największa hossa w historii GPW, ale może ona zostać odwleczona w czasie, jeśli nastroje na rynkach bazowych popsują się – twierdzi Grzegorz Witkowski, prezes Insignis TFI i zarządzający Insignis FIZ.
Piotr Rosik (Strefa Inwestorów): Insignis FIZ to jeden z graczy, którzy najczęściej otwierają duże pozycje na spadek ceny akcji polskich spółek, co widać w Rejestrze Krótkiej Sprzedaży KNF. Rozumiem, że wynika to ze strategii funduszu absolutnej stopy zwrotu?
Grzegorz Witkowski (prezes Insignis TFI): Rzeczywiście, zajmowanie pozycji krótkich wynika ze strategii funduszu Insignis FIZ. Mamy nawet więcej dużych szortów, niż widać w rejestrze KNF, bo obowiązek upubliczniania dotyczy tylko tych pozycji, które stanowią więcej niż 0,5% wszystkich akcji danej spółki. Obecnie mamy 12 różnych krótkich pozycji. Jesteśmy funduszem neutralnym rynkowo, czyli co do zasady próbujemy mieć zerową korelację z indeksem WIG. A to osiągamy, mówiąc w uproszczeniu, poprzez utrzymywanie tak samo dużej pozycji long, jak i short na rynku akcji.
W praktyce jest to nieco bardziej skomplikowane, bo spółki z portfela long mają średni współczynnik beta niższy od jedności, szczególnie te małe i średnie. W portfelu short tymczasem zazwyczaj mamy spółki duże, z betą większą od jedności.
Czy dobrze rozumiem, że jeśli kupujecie np. akcje Orlenu za 1 mln zł, to otwieracie dla równowagi shorta o tej wartości na akcjach Lotosu?
Tak, dokładnie. Przy czym pamiętajmy, że nie trzeba angażować 1 mln zł, żeby mieć pozycję short o nominalnej wartości 1 mln zł. Zazwyczaj na każde 100 zł wartości krótkiej pozycji angażujemy ledwie 5 zł kapitału.
Czyli macie dużą pozycję w gotówce.
Tak, bo potrzebujemy jej np. po to, by w razie potrzeby zwiększać zabezpieczenie pod pozycje short.
W jaki sposób wyszukujecie spółki do portfela long i short?
Na zasadzie lustrzanego odbicia. Idealna sytuacja jest wtedy, gdy udaje się budować to w ramach jednego sektora. Dlaczego? Bo wtedy minimalizujemy ryzyko. Podam przykład. Dajmy na to, że mamy pozycję long na Dino i short na Eurocash. Pojawia się informacja o tym, że zostanie nałożony nowy podatek na handel detaliczny. Kursy obydwu spółek zaczynają spadać, ale ta lepsza spada mniej, a ta gorsza więcej, i to daje nam możliwość generowania zysku, mimo pojawienia się negatywnej informacji dla obu spółek.
Ale bardziej patrzycie na wartość fundamentalną spółek, czy czasami spekulujecie?
Przeważnie szukamy mocnych fundamentalnie spółek, generujących porządny cashflow, w które chcemy zainwestować w długim terminie. I zabezpieczamy pozycję na takich spółkach pozycją krótką w ramach sektora na spółkach zarządzanych słabo, mających gorsze wyniki i przejadających zyski. Unikamy spekulacji, bo to rodzi większą zmienność.
Zobacz także: Porozumienie rząd - górnicy gwarantuje inwestorom jeszcze lata spekulacji na akcjach spółek z branży wydobywczej
Obecnie macie duże szorty na Eurocash i Idea Banku – wskazuje RKS KNF. Mogę prosić o uzasadnienie? Jaki zysk czy stratę macie na nich? I jak długo jeszcze zamierzacie trzymać te szorty?
Patrząc na daty otwarcia obu tych pozycji nie trudno się domyśleć, że mamy na nich spory zysk. Są to pozycje, które mają swoje odbicia lustrzane w portfelu long. Będziemy je trzymali dopóki będziemy mieli ich odpowiedniki w portfelu long.
Szortowaliście w przeszłości GetBack, od grudnia 2017 roku do lutego 2018 roku. Jak odkryliście, że jest to oszustwo i ile na tym zarobiliście?
To prawda, że to był udany short. Miał on swój odpowiednik w portfelu long, to nie była spekulacja. W porę dostrzegliśmy, że ta spółka jest słaba, że wiszą nad nią różnego rodzaju czynniki ryzyka.
Kto inwestuje za pośrednictwem Insignis FIZ? Jak dystrybuujecie jednostki funduszu? Czy można jeszcze do niego będzie wpłacać pieniądze?
Jest to fundusz, do którego pieniądze wpłacali ludzie zamożni: prezesi spółek giełdowych, finansiści, maklerzy, zarządzający, ludzie biznesu. Większość z nich to biznesowe i osobiste kontakty moje oraz byłego prezesa Cyfrowego Polsatu Dominika Libickiego, który jest współzałożycielem i istotnym akcjonariuszem w Insignis TFI. Obecnie fundusz jest zamknięty na wpłaty. Minimalna wpłata była ustalona na poziomie 250 tys. zł. Ostatnia emisja jednostek uczestnictwa odbyła się w I połowie 2017 roku.
A co jeśli przyjdzie do was zamożny inwestor indywidualny i powie: „chciałbym wpłacić do Insignis FIZ 15 mln zł”?
Nie chcemy się ścigać na wielkość aktywów, bardziej nam zależy nam na wynikach inwestycyjnych. Rozważylibyśmy taką propozycję, ale raczej powiedzielibyśmy „nie”. Mamy co robić, od 2019 roku zarządzamy środkami Norges Banku wydatkowanymi na polskim rynku kapitałowym.
Powiedział Pan, że zależy wam na wynikach. To czemu w tym roku wyniki Insignis FIZ wyglądają tak słabo? W pierwszych 8 miesiącach straciliście 16,3%, to jeden z najgorszych wyników wśród FIZ – mówią dane IZFA. W skali 60 miesięcy też, niestety, jesteście raczej w dolnej części zestawienia FIZ-ów, jeśli chodzi o wyniki. Macie 9,6% zarobku, a rekordzista 106%...
Rok 2020 to będzie pierwszy rok od 5 lat z negatywną stopą zwrotu. To jest dla nas trudny rok. Powodem dużych strat było wyjście z pozycjami krótkimi poza polski rynek akcji. Pomyliliśmy się otwierając szorty na rynku w USA.
Można powiedzieć, że przegraliście z Fed’em.
To prawda. Myśleliśmy, że ten znany slogan „nie walcz z Fed’em” w końcu przestanie działać. Okazało się inaczej. Okazało się, że po koronakrachu podłączenie się pod płynność było właściwą strategią.
Na szczęście, nasi klienci myślą długoterminowo. Poza tym wiedzą, że poprzednie lata były udane, bo zazwyczaj generowaliśmy zysk i wyższe stopy zwrotu, niż WIG. Choć podkreślam, że WIG nie jest naszym benchmarkiem.
A macie w ogóle benchmark?
Nie. Naszym celem jest osiąganie dodatniej nominalnej stopy zwrotu co roku, bez względu na to, co dzieje się z WIG. Ideałem dla nas jest zarabianie 10% rocznie przy niskim ryzyku. Niestety, rok 2020 będzie zapewne pierwszym, w którym Insignis FIZ nie wypracuje dodatniej stopy zwrotu. Ale podkreślam, że po lipcowym załamaniu sierpień i wrzesień były już dla nas udane i mamy już YTD stopę zwrotu zbliżoną do WIG, choć nadal ujemną.
Stopy zwrotu Insignis FIZ na tle WIG
Źródło: Insignis FIZ
Jaką przyszłość widzi Pan przed funduszami absolutnej stopy zwrotu? Czy to nie jest tak, że one niestety zawodzą oczekiwania inwestorów?
Neutralną rynkowo strategią absolutnej stropy zwrotu zarządzam od 8 lat i 7 lat kończyłem z dodatnią stopą zwrotu, w 7 na 8 przypadków bijąc także WIG. Pytanie o których funduszach mówimy. Wydaje mi się, że tego rodzaju fundusze zbyt często zbierały zbyt duże aktywa, co utrudniało im zarabianie. Poza tym, duża ich część to są fundusze zmiennej alokacji, które tak naprawdę spekulują, obstawiają trendy na rynku. Wiem też, że niektóre konkurencyjne fundusze wybierają niewłaściwe instrumenty short, np. zabezpieczając pozycje długie na małych spółkach kontraktami na spadek WIG20.
A jaką przyszłość widzicie przed FIZ-ami? Czy ten segment rynku ma szansę się jeszcze rozwinąć po tym, co stało się z Altus TFI czy Trigon TFI?
Rzeczywiście, w ostatnich latach FIZ-y oferowane przez niektóre instytucje podkopały mocno zaufanie do tego rodzaju rozwiązań. Poza tym fundusze zamknięte stały się obszarem mocno regulowanym. Został wykonany krok wstecz.
Ja jednak ufam, że przed FIZ-ami dobre czasy, tak jak i generalnie przed polskim rynkiem kapitałowym. Wydaje mi się, że Polacy mają dość wysoką akceptację ryzyka, wykazując podobieństwo do Anglosasów, a nie np. do Niemców, którzy trzymają środki na lokatach. Z tego też wynika moje przeświadczenie, że przed nami największa hossa w historii GPW. Pieniądz w końcu zacznie płynąć szerokim strumieniem na rynek akcji.
Jakie są inne czynniki przemawiające za nadchodzącą hossą na GPW?
Powstały Pracownicze Plany Kapitałowe, które zapewnią regularny, stabilny dopływ kapitału na rynek. Poza tym, polskie akcje są tanie, więc w końcu zwrócą na siebie uwagę zagranicznego kapitału. Co nie oznacza, że tego zagranicznego kapitału u nas nie ma, ale on do tej pory interesował się tylko dużymi prywatnymi spółkami, takimi jak Dino czy CD Projekt. Tymczasem wzrasta liczba dużych polskich spółek, posiadających atrakcyjny model biznesowy. Mówię tutaj choćby o Allegro, które niedługo zadebiutuje i wejdzie do WIG20. Powoli wykształca się polski sektor FAANG, zaraz będziemy mieli na rynku głównym polskiego Amazona, bo polskie Take Two już mamy.
Przy czym ostrzegam, że moje założenie kontynuacji koronahossy zawiera scenariusz bez znaczącego pogorszenia się koniunktury na rynkach bazowych. Jeśli jednak do takiego negatywnego obrotu spraw dojdzie, to polski rynek się nie obroni - też zostanie przeceniony, a nadejście hossy odsunie się w czasie. Pamiętajmy, że obstawianie kierunku poruszania się rynku jest bardzo trudnym zadaniem.
Zobacz także: Uciekajcie w gotówkę, zbliża się kolejny krach – ostrzega brytyjski inwestor Clem Chambers
A które sektory mogą dobrze performować w najbliższych kwartałach? W ostatnim czasie świetnie spisywała się branża gamingowa, a dołował sektor finansowy.
Zawsze jest pokusa, żeby kupować to, co mocno spadło. W ostatnich latach na polskie banki spadły wszelkie egipskie plagi, więc kursy zostały zdołowane. Zwracam uwagę, że w przypadku tego sektora koszt kapitału jest wyższy od ROE. Nie dziwne jest więc to, że banki są notowane po cenie niższej, niż wartość księgowa ich aktywów. Do tego dochodzą bardzo niskie stopy procentowe, które generują ogromne koszty dla systemu bankowego. A kto wie, czy w Polsce nie pojawią się i ujemne stopy. No i jest jeszcze kwestia frankowa: 90% spraw w sądach wygrywają klienci, linia orzecznicza kształtuje się na ich rzecz, więc wyniki niektórych banków są niedoszacowane, w sensie negatywnym. Banki nie są okazją, pomimo że dużo jest już w cenach.
Jeśli chodzi o gaming, to ostrzegam, że zapanowała na niego moda i dużo spółek słabej jakości próbuje na różne sposoby ją wykorzystać. Coraz ważniejsza staje się więc selekcja podmiotów z tej branży do portfela. Oczywiście, na polskim rynku nie brakuje producentów gier, którzy tworzą dobre produkty, generują zyski – na ich akcjach można będzie jeszcze zarobić.
Co będzie się działo w najbliższych miesiącach z kursem CD Projektu? W listopadzie premiera Cyberpunka…
W dniu naszego wywiadu akurat nie dzieje się na kursie najlepiej, bo według niepotwierdzonej plotki preordery w USA są podobno niższe, niż w przypadku Red Dead Redemption 2. Takiej nerwowości należy oczekiwać także w kolejnych tygodniach, aż do dnia premiery. Crunch przed premierą, czyli wprowadzenie 6-dniowego tygodnia pracy, ma zapewne marginalny wpływ na kurs.
Nie chciałbym tutaj wróżyć, co będzie w krótkim terminie działo się z kursem CD Projekt, ale przypomnę, że po premierze Wiedźmina 3 w 2015 roku akcja spółki kosztowała 25 zł, a wielu podkreślało, że przed firmą wiele lat pracy nad kolejną produkcją, czyli wiele lat bez spektakularnych zysków. Stało się inaczej, bo CD Projekt pokazał, że potrafi zarabiać także w okresach pomiędzy debiutami nowych gier. Dziś, po 5 latach, akcja spółki jest warta więcej niż 400 zł. Po premierze Cyberpunka 2077 CDR będzie miał kolejny świetny produkt, na którym będzie mógł zarabiać. Historia CD Projektu nie skończy się na premierze Cyberpunka, bo ma on bardzo ambitny zarząd.
Zobacz także: Zima na polskim rynku gier będzie naprawdę gorąca. Najważniejsze premiery są zaplanowane na ostatni kwartał 2020 roku
A co Pan myśli o sektorze biotechnologicznym?
Na świecie ten sektor jest bardzo perspektywiczny. Jeśli chodzi o Polskę, zwracam uwagę, że mamy problem ze stworzeniem leku oryginalnego. Fajnie, że na badania są przeznaczane coraz większe pieniądze, ale nie chodzi o to, by robić, ale żeby zrobić. Prawda jest taka, że na GPW wciąż jest mało biotechów wysokiej jakości. Wciąż jest za dużo spółek, których sukces stoi pod dużym znakiem zapytania.
Widzę na Pańskim nadgarstku sportowy zegarek. Chyba nie poświęca Pan całego czasu na pracę?
Biegam, jestem maratończykiem. Ukończyłem 3 maratony, kolejne mam w planach. Poza tym uwielbiam wycieczki wysokogórskie i rowerowe. Wspiąłem się już m.in. na Mont Blanc, Kilimandżaro i Elbrus. A z polskich ścieżek rowerowych polecam na przykład Velo Dunajec, jest niezwykle malownicza.
Dziękuję za rozmowę.
------------------------------------
Grzegorz Witkowski – pomysłodawca i współzałożyciel oraz prezes Insignis TFI, zarządzający Insignis FIZ. Posiada 14 lat doświadczenia w zarządzaniu aktywami. W latach 2012-15 członek zarządu Trigon TFI i współzarządzający funduszem Trigon Quantum Absolute Return (stopa zwrotu za ten okres wyniosła 45%, w 2014 roku otrzymał „Złoty portfel“ od gazety Parkiet w kategorii funduszy absolutnej stopy zwrotu). W latach 2009-2012 zarządzający portfelem akcji OFE Nordea. W latach 2006-2009 analityk akcji w OFE PZU. Ukończył SGH na kierunku Finanse i Bankowość. Ma certyfikat CFA i licencję doradcy inwestycyjnego nr 289. Maratończyk, wielbiciel turystyki górskiej i muzyki Chopina.
